国科军工(688543)航天瓶颈领域地方优势国企.docxVIP

投资聚焦

核心逻辑

根据颜思铭的《美国防部刺激主要导弹项目的增产》报告披露，美国防部计划在投资超过150亿美元用于扩大AGM-158B/C、AIM-120和“标准”-6的生产时，供应链在固体火箭发动机等方面存在生产瓶颈。若国内导弹需求快速增长，固体火箭发动机或也将同样出现产能窄口，产品价格因受到供需不匹配而出现波动。

推进系统占导弹成本比例的20左右，为导弹的核心部件。固体发动机工艺流程繁琐，难度大、定制化程度较高，具有较高的技术壁垒及资质壁垒。根据获得的相关科研许可，公司国内固体发动机主要竞争对手为航天科技、航天科工等军工央企下属单位。公司为我国重要的地方军工集团，经营体制相对灵活；2023年6月上市募集资金后，流动资金充裕、扩产能力强。

创新之处

分析了公司人均创收增长情况及原因；

分析了推进系统占各类导弹成本比例以及固体火箭发动机成本拆分；

分析了固体发动机生产工艺及药剂配方；

分析了导弹扩产中固体发动机容易成为产业链窄口的情况。

核心假设

营收方面，军品方面，我们假设2023-2025年其板块营收增速分别为25.51?/27.26/27.50?；民品、受托研制及其他业务方面，我们假设2023-2025年其板块营收维持稳定。

盈利预测与估值

我们预计公司2024-2026年实现营业收入12.96/16.35/20.41亿元，同比增长24.55?/26.18/24.86?，三年CAGR为25.19?；归母净利润1.93/2.63/3.42亿元，同比增长36.84/36.86/29.81?，三年CAGR为34.46?，EPS为1.10/1.50/1.95元

/股，对应PE分别为34x/25x/19x。鉴于公司具备深厚技术功底、市场空间广阔、固体发动机标的稀缺性，给予“买入”评级。

正文目录

导弹固体发动机与控制以及弹药装备类产品技术国内领先 4

股权结构及发展脉络清晰 4

技改项目推进提升生产经营效率 5

固体发动机是导弹产业链产能瓶颈 8

壁垒高固体发动机是导弹产业链瓶颈 8

地方军工经营机制或更加灵活 11

跟研多款型号保障公司弹药板块业务稳步增长 15

消耗品属性拉动弹药装备需求稳步增长 15

公司产品持续迭代升级 16

盈利预测与估值 20

盈利预测 20

估值与投资建议 21

风险提示 21

图表目录

图表1：国科军工主要产品 4

图表2：公司发展脉络清晰 5

图表3：公司控股股东及实际控制人（截至2024年3月31日） 5

图表4：公司营收及增长率 6

图表5：公司归母净利润及增长率 6

图表6：国科军工子公司2023年业绩情况 6

图表7：公司主要产品毛利率变化 7

图表8：公司人均创收持续提升 7

图表9：公司期间费用增长情况（单位：亿元） 8

图表10：导弹组成 8

图表11：固体火箭发动机结构示意图 9

图表12：推进系统占各类导弹成本比例较高 9

图表13：一枚“标准”-6导弹正在被装入MK41的发射筒中 10

图表14：装药及绝热占发动机的成本中最大部分 10

图表15：端羟聚丁二烯推进剂配方 11

图表16：国科军工导弹固体发动机动力与控制主要产品功能及原理 11

图表17：部分固体发动机及装药厂家整理 12

图表18：公司导弹固体发动机动力模块产品情况汇总 12

图表19：导弹固体发动机动力模块生产工艺流程 14

图表20：截至2022年公司导弹固体发动机动力模块研制与批产项目数量 14

图表21：截至2022年公司导弹固体发动机动力模块在研项目 15

图表22：世界精确制导炸药需求量（单位：发） 15

图表23：战争期间美军每种弹药每天射击次数的实际值（单位：万发） 16

图表24：东部战区陆军某旅弹药消耗量倍数（2018年对比2017年） 16

图表25：国科军工弹药装备主要产品功能及原理 16

图表26：公司弹药装备产品情况汇总 17

图表27：弹药装备生产工艺流程 19

图表28：截至2022年公司弹药装备模块研制与批产项目数量 19

图表29：截至2022年公司弹药装备模块在研项目 19

图表30：国内弹药及火工品相关上市公司产品种类及扩产计划 20

图表31：公司营业收入预测（百万元） 21

导弹固体发动机与控制以及弹药装备类产品技术国内领先

股权结构及发展脉络清晰

国科军工业务涵盖各种导弹、火箭弹固体发动机动力模块、安全与控制模块，多型主战装备的