儒竞科技公司深度报告，儒竞科技深度2：欧洲热泵去库或告一段落，数据中心风机变频控制器打开商用空调增量.docxVIP

目 录

1、儒竞科技：2020-2022年热泵和商用空调营收合计约占80% 3

2、欧洲热泵：2024H1需求下滑，预期2024H2持续复苏 4

、开利（Carrier）：预期2024H2出现典型季节性回升，Q4热泵恢复 5

、阿里斯顿（Ariston）：2024H1欧洲热泵需求疲软，预期2024H2持续反弹 5

、NIBE：除德国外，绝大多数市场已接近去库尾声 6

、芬尼（国产）：2024H1泳池恒温产品已呈现一定的恢复迹象 7

3、商用空调：AI趋势下数据中心HVAC增长强劲 8

、开利（Carrier）：2024H1数据中心订单超2023全年，预期2025年增长强劲 8

、特灵（Trane）：数据中心等细分领域在手订单持续增长 8

、雷勃（Regal）：电力系统业务很大程度上受到数据中心市场的推动 9

、卡乐（Carel）：2024H1北美市场同比增长12.4%，主要由数据中心带动 10

4、儒竞科技有望受益欧洲热泵、数据中心HVAC向好趋势 11

5、盈利预测与投资建议 12

、关键假设 12

、估值与评级 13

6、风险提示 14

附：财务预测摘要 15

图表目录

图1：公司热泵领域主要客户包括艾默生、博世等 3

图2：公司商用空调领域主要客户包括海尔等 3

图3：欧洲热泵市场在2022年-2023H1达到高峰后，自2023H2进入去库周期 4

图4：2024Q1-Q2我国对欧洲热泵整机及零件出口逐渐恢复 4

图5：菲斯曼2024Q2收入同比下滑约30%，预期下半年有所恢复 5

图6：阿里斯顿反馈2024Q2欧洲热泵需求疲软，尤其是德国、法国、意大利 6

图7：NIBE2024H1欧洲市场营收占比63% 6

图8：NIBE气候解决方案业务2024H1收入下滑22% 6

图9：开利预计2027年数据中心HVAC市场规模将达150-200亿美元 8

图10：较高的订单水平为特灵2024-2025年的增长提供能见度 9

图11：2024Q2雷勃电力系统业务中70%的营收由数据中心领域贡献 9

图12：北美是卡乐2024H1为数不多实现正增长的市场（单位：千欧元） 10

图13：公司上市后现金充裕 11

图14：公司现金流良好 11

表1：2020-2022年公司热泵和商用空调领域营收占比合计均在80%左右 3

表2：除波兰地区以外，芬尼采暖（制冷）热泵客户对热泵未来发展趋势较为积极 7

表3：公司营收拆分及预测 12

表4：公司2024年估值合理，2025、2026年估值低于可比公司平均 13

1、儒竞科技：2020-2022年热泵和商用空调营收合计约占80%

热泵和商用空调是公司基本盘业务领域，2020-2022年营收占比合计均在80%左右。儒竞科技营收主要由暖通空调及冷冻冷藏设备（HVAC/R）领域贡献，其中，2020-2022年热泵和商用空调领域营收占比合计均在80%左右；境外销售模式下，公司热泵和商用空调领域营收占比合计均超90%。2023年由于热泵业务短期承压且新能源汽车热管理业务迅速增长，HVAC/R领域营收占比下滑至78%（同比-9.6pcts）。

2022年度金额（亿元） 占比2021年度金额（亿元） 占比2020年度

2022年度

金额（亿元） 占比

2021年度

金额（亿元） 占比

2020年度

金额（亿元） 占比

商用空调系统控制器及变频驱动器 4.12 52.07% 6.35 49.28% 8.06 50.04%

热泵系统控制器及变频驱动器 1.99 25.16% 3.70 28.69% 5.01 31.10%

商用空调及热泵合计 6.12 77.23% 10.05 77.97% 13.07 81.15%

HVAC/R领域其他 1.07 13.47% 1.43 11.12% 0.98 6.09%

新能源汽车热管理系统领域 0.22 2.77% 0.87 6.72% 1.70 10.58%

工业伺服驱动及控制系统领域 0.52 6.52% 0.54 4.19% 0.35 2.18%

合计 7.92 100.00% 12.89 100.00% 16.11 100.00%

数据来源：公司公告、研究所

公司主要产品为热泵和商用空调领域的变频驱动器及系统控制器。公司以变频技术为核心延伸下游应用领域，从HVAC/R领域起家，拓展工业伺服及新能源汽车热管

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