洛阳钼业持续并购，打造中国“嘉能可”.docxVIP

投资案件

投资评级与估值

我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为111/132/146亿元，对应的PE为13/11/10x。我们选取A股铜钴相关公司作为可比公司，根据一致预期，可比公司2024-2026年平均PE分别为12/10/8x。作为全球矿业巨头，随着TFM和KFM项目投产铜钴产量的持续放量以及铜价中枢提升，公司盈利有望迎来大幅提升，享有一定的估值溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。

关键假设

伴随公司TFM和KFM项目放量，我们假设公司2024-2026年铜销量分别为55/60/65万吨；铜供需格局或由紧平衡转向短缺，同时在美联储降息背景下，铜价中枢有望上移，我们假设公司2024-2026年铜销售均价6.94/7.29/7.51万元/吨。

投资逻辑要点

公司以钨钼业务起家，通过海外并购拥有世界级优质资产，实现非洲铜钴、巴西铌磷和中国钨钼三大板块业务布局，同时收购了IXM全球前三的金属贸易商，实现了矿山-

IXM-终端加工厂或冶炼厂或消费用户的全球布局。

铜板块方面，伴随公司在非洲旗下的TFM和KFM项目扩产放量，以及铜价中枢上移，公司铜业务有望实现量价齐升，为公司带来较大的盈利弹性。

核心风险提示

需求波动风险；项目建设不及预期风险；金属价格波动的风险；项目所在国政治风

险。

目录

TOC\o1-1\h\z\u持续并购，打造中国“嘉能可” 4

降息周期下，看多金属价格 6

盈利预测与估值 9

风险提示 11

图表目录

图表1：公司从国内钼钨龙头成长为全球矿业巨头 4

图表2：公司拥有世界级优质资产 5

图表3：公司三大业务布局 5

图表4：IXM全球布局 5

图表5：嘉能可全球业务布局 6

图表6：嘉能可盈利模式 6

图表7：嘉能可VS洛阳钼业 6

图表8：美联储点阵图显示，降息概率持续提升 7

图表9：年内降息25bp的概率为69?，50bp的概率为31? 7

图表10：铜价近年走势 8

图表11：全球铜矿供需观点或提前 8

图表12：钴的供需平衡（单位：千吨） 9

图表13：电解钴价格近年走势 9

图表14：洛阳钼业盈利拆分 10

图表15：可比公司估值表（盈利预测采用wind一致预期，截至2024年9月11日）

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图表16：财务摘要 12

持续并购，打造中国“嘉能可”

从国内钼钨龙头成长为全球矿业巨头。洛阳钼业是一家布局全球资源，以铜、钴、钼、钨、铌、磷等矿业的采选、冶炼、深加工为主营业务的矿业公司。公司早期以钼钨业务为主。在2012年A股上市以后，开始积极海外并购进行资源布局。公司先后完成Northparkes铜金矿山、巴西铌磷业务、刚果（金）Tenke铜钴矿山、刚果（金）KFM铜钴矿等的收购，实现了从国内钼钨龙头到世界矿业巨头的转变。根据公司官网介绍，目前公司主要业务分布于亚洲、非洲、南美洲和欧洲，是全球领先的铜、钼、钨、铌生产商，第一大钴生产商，亦是巴西领先的磷肥生产商，同时公司基本金属贸易业务位居全球前列。

图表1：公司从国内钼钨龙头成长为全球矿业巨头

资料来源：公司官网，华源证券研究

拥有世界级优质资产，收购全球top3贸易公司实现全球布局。公司拥有三大世界级优质资产，分别为：刚果（金）铜钴资产-TFM和KFM铜钴矿，铜储量920.8万吨金吨、钴

144.1万金吨；巴西铌磷资产-铌储量54.4万吨、磷储量2328.3万吨；中国钨钼资产-钼

32.8万金吨、钨2.84万吨。此外收购埃柯森IXM全球前三的金属贸易商，业务覆盖全球

80多个国家，专注于铜、锌、铅和贵金属精矿及精炼铜、锌、铝和镍的贸易，实现矿山-IXM-终端加工厂或冶炼厂或消费用户的全球布局。

图表2：公司拥有世界级优质资产

资料来源：公司公告，华源证券研究

图表3：公司三大业务布局 图表4：IXM全球布局

资料来源：公司官网，华源证券研究 资料来源：公司官网，华源证券研究

形成“矿业+贸易”新模式，打造中国“嘉能可”。嘉能可是成立于1974年的贸易公司，

相比于嘉吉、路易·达孚这些创立于19世纪的老牌大宗商品贸易商，成立五十年的嘉能可以一种更为激进的方式，进化成为全球大宗商品全产业巨头。经过多年的并购发展，嘉能可形成金属、能源以及农业三业务布