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DOI：10．19641/j．cnki．42-1290/f．2024．12．005

ESG表现与企业杠杆操纵

张瑞欣，郭淑娟（教授），刘玎琳（副教授）

【摘要】在防范化解金融风险、追求绿色低碳转型的背景下，探究如何治理企业杠杆操纵并揭示ESG表现的

潜在影响具有重要意义。本文基于2013~2022年沪深A股上市公司数据，实证检验ESG表现对企业杠杆操纵的作

用效果和影响机制。研究发现，ESG表现能显著降低杠杆操纵程度。机制检验表明，ESG表现的信息效应和资金

效应是治理杠杆操纵的主要渠道，即ESG表现能通过提高信息透明度和缓解融资约束抑制企业杠杆操纵。异质性

分析发现，在经济政策不确定性较高、地区法治建设较好、行业竞争程度较低、非污染企业和账面杠杆率较大的

企业中，ESG表现对杠杆操纵的降低作用更明显。经济后果分析表明，ESG表现对杠杆操纵的治理效应能够进一

步降低财务风险并促进企业高质量发展。

【关键词】ESG表现；杠杆操纵；降杠杆；信息透明度；融资约束

【中图分类号】F275【文献标识码】A【文章编号】1004-0994（2024）12-0028-7

和陆正飞（2020）首次给出“杠杆操纵”的定义，并指出我

一、引言

国企业杠杆操纵的目的、方式与危害。同年，许晓芳等

微观企业的高杠杆推动宏观杠杆率持续攀升，已成（2020）创新性地提出测度杠杆操纵的XLT-LEVM方法，

为制约我国经济持续健康发展的重要因素。2015年中央并实证分析了账面杠杆、融资约束和去杠杆压力对杠杆

经济工作会议将去杠杆列为结构性改革五大任务之一，操纵的刺激作用。此后，学者们对杠杆操纵的诱导因素

自此我国进入全面去杠杆阶段，杠杆率也被视为对企业和治理机制展开定量研究。从诱导因素来看，高杠杆企

偿债能力和财务风险的关键考量（李黎和魏文君，2023）。业的控股股东股权质押（许晓芳等，2021）、机构投资者

然而，企业实质性去杠杆并非易事。为获取信贷审批或“分心”（吴晓晖等，2022）和地方政府债务扩张（饶品贵等，

达到监管要求，不少企业选择操纵账面杠杆，把租赁业务2022）等会加剧企业杠杆操纵。从治理机制来看，资本市

与其他结构性融资设计为表外负债，将可转债与混合性场开放（管考磊和朱海宁，2023）、银行竞争（李晓溪等，

债务包装成股权融资，甚至通过减少计提资产折旧、提前2023）、机构投资者（卿小权等，2023）以及数字化转型（李

确认非经常性损益等方式上调企业资产和盈余，隐藏真黎和魏文君，2023）等对杠杆操纵具有抑制作用。综上，

实债务水平（Kraft，2015；许晓芳等，2020）。杠杆操纵行为杠杆操纵是企业隐藏风险的不当手段，也是反映资产负

与去杠杆政策的初衷相背离，不仅增加了企业财务风险，债表信息质量的重要参数，但现有文献集中讨论其诱因，

而且会造成市场资源错配，威胁金融系统稳定（许晓芳和对治理机制关注较少，尤其缺乏从微观因素探讨企业杠

陆正飞，2020）。如恒大集团采用表外负债和名股实债等杆操纵治理的研究。

手段操纵杠杆，过度积累隐性债务，最终以高杠杆引爆资随着“双碳”目标的深入推进，可持续发展理念得到

金链，造成房地产市场剧烈波动。党的二十大报告强调，全面贯彻，企业在环境、社会和治理（ESG）方面的表现体

要强化金融稳定保障体系，严守不发生系统性风险的底现出更大价值。一方面，对于ESG表现的经济后果，多

线。因此，扼制企业杠杆操纵是当务之急。数研究表明，高水平的ESG能够降低融资成本（廉永辉

当前对杠杆操纵的影响因素研究较为有限。许晓芳等，2023；梅亚丽和张倩，2023）、改善财务业绩（Chen等，

【基金项目】教育部人文社会科学研究青年基金项目“混改国企非国有股东董事会权力超额配置的微观机制及经济后果研究”（项目编号：

22YJC630059）；山西省哲学社会科学规划课题“动态及竞争环境下山西省科技型企业双元创新驱动高质量发展路径研究”（项目编号：

2022YY025）；山西省科技战略研究专