环保行业2025年投资策略分析报告：化债，应收账款，政府化债.pdfVIP

行业报告|行业投资策略

环保证券研究报告

2024年12月13日

投资评级

环保行业2025年年度策略行业评级强于大市(维持评级)

应收账款重生：政府化债如何影响环保公用行业？上次评级强于大市

——环保公用“化债”系列报告之一

1.复盘：我国过往的化债周期，与环保行业的浮沉往事

我国过往主要经历了三轮大规模的化债行动：第一轮为2015-2017年，第二

轮为2018-2019年，第三轮则为2023年以来的“一揽子化债方案”。在前

两轮次中，环保行业的债务扩张节奏，和模式的兴衰高度挂钩。在当下

时点，应收账款承压已成为了拖累环保行业报表的重要原因，我们认为，本

次“6+4+2”的化债组合拳力度不低，有望对公用环保行业带来积极影响。

2.环保行业应收账款如何改善？何时改善？

我们认为，化债预计将会改善环保企业的应收账款压力，其主要路径在于：行业走势图

1、新发债券，偿还企业账款；2、缓释政府债务压力，优化财政支出节奏；

3、改善营商环境，形成经济发展的正向循环。在节奏上，今年或明年企业环保沪深300

报表有望迎来改善，其中，涉民生的和长账龄工程款项有望优先受益。24%

17%

我们认为，伴随政府化债的持续推进，乐观预期下，企业面向政府和国央企10%

的应收账款总额下降，减值有望获得大额冲回，回款承压显著的行业估值有3%

望迎来系统性抬升。中性预期下，应收账款总额或仍有所增长，但账龄结构-4%

-11%

有所优化；化债对长账龄账款所计提减值，可能呈现“脉冲性冲回”的特征。-18%

-25%

3.利好方向一：具备一定刚需属性的运营服务欠款2023-122024-042024-08

环卫、水务运营及垃圾焚烧行业的收入中，均有很大一部分来自地方政府财资料：聚源数据

政支出，且其所提供的服务都具备一定的刚需属性。其中，环卫企业具有高

劳动密集属性，有望化债中率先受益；水务运营公司的回款高度依赖业务腹相关报告

地的财政情况，需一城一议地进行关注；垃圾焚烧公司应收账款弹性略低于1《环保-行业专题研究:降息周期下，

前两者，但有望同时受益于垃圾处理费化债和国补回款改善。哪些高股息资产更具优势？——天风公

用环保二月可转债报告》2024-03-09

建议关注：环卫企业【玉禾田】【侨银股份】；水务运营公司【兴蓉环境】【武2《环保-行业专题研究:哪些板块具备

汉控股】；垃圾焚烧公司【瀚蓝环境】【光大环境】。抗周期超额收益？——天风公用环保十

二月可转债报告》2023-12-28

4.利好方向二：存量项目和长账龄的EPC工程欠款