科伦药业把握时代机遇的大输液龙头.docx

投资聚焦

核心逻辑

“三发驱动”业务提供稳定现金流，创新增长作为高估值支撑。输液领域，公司品类齐全国内领先，通过即配型高端输液和可立袋引领行业升级；原料药领域，公司硫氰酸红霉素、头孢类中间体、青霉素类中间体产量均位于全球前列，此外还是国内首批实现产品交付的合成生物学企业；仿制药领域，公司已有154项优秀仿制药产品序贯上市，在肠外营养、细菌感染和体液平衡建立优势；创新药领域，多款产品同跨国大药企默沙东深入合作，打造泛瘤种ADC大单品SKB264，国内外市场广阔。

核心假设

输液：公司扩张输液产能有望实现市占率企稳回升，一方面响应各区域带量有望实现科伦销售量突破；另一方面疫情以来门诊输液放开后终端需求回暖，科伦有望通过新增产能拿回更多基层输液市场份额。我们预计2024-2026公司输液业务板块增幅分别为-4/4/4，毛利率分别为60/58/58。

非输液药品：非输液药品主要通过仿制药新品持续获批和放量，同时通过响应集采号召实现光脚品种快速准入放量。我们预计2024-2026公司非输液药品业务板块增幅分别为5/10/10，毛利率分别为54/54/53。

原料药：公司抗生素原料药中间体产能位居行业前列，同时不断提升工艺技术从而有效降低生产成本。此外，公司有望通过合成生物学实现第二增长。我们预计2024-2026公司原料药业务增幅分别为21/7/8，毛利率分别为35/36/36。

医药研发：科伦博泰同默沙东深入绑定，合作收入陆续兑现，同时伴随未来销售收入放量有望支撑业务增长。我们预计2024-2026公司医药研发业务增幅分别为3/2/35，毛利率分别为49/65/65。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司24-26年营业收入分别为220.20/232.98/252.29亿元，同比分别

+2.64/+5.80/+8.29；归母净利润分别为29.57/34.07/38.93亿元，同比增速分别为20.41/15.19/14.28；EPS分别为1.85/2.13/2.43元。可比公司2025年平均PE为22倍，考虑到公司利润有望稳定增长，首次覆盖，给予“买入”评级。

正文目录

TOC\o1-2\h\z\u把握时代机遇的大输液龙头 6

输液基石+多板块业务协同发展 6

高质量管理团队搭建清晰业务架构 7

全方面布局医药变革下的确定性板块 9

“创新出海+光脚者集采”成为新的突破口 11

大输液市场规模庞大终端需求企稳 13

“三发驱动”稳健成长+“创新增长”新突破 15

输液：剂型升级叠加产能扩张推动市占率提升 15

仿制药：集采推动光脚产品放量 19

原料药：基石业务稳健+合成生物学贡献新增长 21

创新药：布局泛瘤种的ADC大单品 26

盈利预测、估值与投资建议 35

盈利预测 35

估值与投资建议 36

风险提示 37

图表目录

图表1：公司发展历史 6

图表2：公司营业收入情况 7

图表3：公司归母净利润情况 7

图表4：公司收入结构 7

图表5：公司盈利能力情况 7

图表6：公司管理架构 8

图表7：公司持股结构 8

图表8：医保复盘情况 9

图表9：集采复盘情况 10

图表10：2023年全球销售额Top10药物 11

图表11：2024-2030年全球ADC药物市场规模（亿美元） 12

图表12：2024-2030年中国ADC药物市场规模（亿元） 12

图表13：集采推动仿制药光脚品种迎来放量（筛选科伦布局的部分品种）(亿元)

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图表14：大输液发展历程复盘 13

图表15：中国大输液产量情况（亿瓶/袋） 14

图表16：2022年中国大输液产量结构 14

图表17：2022年中国头部输液厂商产能分布情况（亿瓶/袋） 14

图表18：公司输液产品销售收入 15

图表19：公司输液产品毛利率 15

图表20：中国基础输液销售额（亿元） 16

图表21：公司基础输液销售额（亿元） 16

图表22：公司输液板块新增产能情况 16

图表23：中国部分注射用抗生素销售收入（亿元） 17

图表24：中国粉液双室袋产品（医保内）销售收入（万元） 17

图表25：公司粉液双室袋产品梳理 17

图表26：中国肠外营养脂肪乳相关产品销售额（亿元） 18

图表27：中国肠外营养脂肪乳相关产品销售量