君亭酒店首次覆盖报告：一店一品打造溢价模型，委管加盟开疆拓土.docx

投资案件

盈利预测、估值与目标价、评级

1)我们预计公司2024-2026年实现营业收入6.27/7.90/10.31亿元，yoy+17.42%/+26.05%/+30.42%，归母净利润0.29/0.65/1.44亿元，yoy-4.86%/+124.41%/+120.97%，对应147X/66X/30X。

2)参考可比公司，君亭估值水平相对较高，但是从体量来看君亭相较可比酒店公司更小，其高水平的RevPAR溢价和直营店盈利能力已经充分得到市场认可，未来直营+委托管理+加盟+体外杠杆下成长性较强，有望实现成长突围，首次覆盖，给予“买入”评级。

关键假设

我们预计随着公司直营店稳步扩张，预计2024/2025/2026年直营门店数达到27/29/34家，君亭、君澜、景澜合计委托管理酒店达到219/242/265家。同时。加盟酒店成为未来千店拓店主力，于2025年启动，预计2026年实现快速扩张，我们

预计2026年加盟酒店将达到300家。

RevPAR层面，2024年行业供给复苏较快，高基数下有所回落，预计2024年公司RevPAR下滑5%左右，2025年后随着新的高端品牌落地提振ADR，与中旅、希尔顿等会员互通提升OCC，RevPAR将恢复稳定增长。单店餐饮收入和单店其他收入预计保持稳定。

我们与市场的观点的差异

中高端酒店竞争激烈，国际龙头和本土竞争对手快速布局，君亭还处于体量较小的区域性酒店定位，市场担心公司的标准化竞争能力。我们认为酒店休闲需求占比接近40%，旅游beta下，公司通过定位高端商旅+度假需求，一店一品差异化设计酒店产品，差异化的产品竞争路线形成高于竞对的RevPAR水平，从而实现更强的单店盈利能力。管理机制上，公司民营体制激励充分，属地化组织改革后提升效率。门店扩张角度，公司在直营标杆店基础上，创新性发展委管、加盟、体外基金等多种方式，最大限度撬动社会资本，降低开店风险，有望实现小体量下规模的非线性增长。

股价上涨的催化因素

门店开店速度超预期，加盟业务开店超预期，体验基金发展超预期，REITS政策推进

风险提示

周期波动风险，加盟扩张不及预期风险，体外基金发展不及预期风险；

正文目录

TOC\o1-2\h\z\u君亭酒店：国内中高端休闲酒店龙头 6

发展历程：注重中高端精选酒店服务，完善品牌矩阵 6

管理团队：股权结构稳定，管理层经验丰富 7

国内中高端酒店格局生变，本土龙头突围在即 8

中高端市场开阔，供需错配问题将逐渐减弱 8

中高端龙头竞合，本土品牌有望崛起 10

休闲需求强于商旅需求，度假酒店热度提升 11

君亭酒店：一店一品，增量直营+体外杠杆+加盟业务贡献成长 12

直营店为体，差异化定位+强门店运营能力奠定产品溢价 12

增量直营店逐步落地，优质项目突围 15

首次启动加盟模式加码轻资产扩张 16

创新Pre-Reits模式进阶资产管理型公司 20

会员版图不断扩大，携手希尔顿进军高端 21

盈利预测 23

风险提示 24

图表目录

图1：君亭酒店发展历程 6

图2：君亭酒店品牌矩阵 7

图3：君亭2017-2023营业收入与归母净利润情况（亿元） 7

图4：同行业公司2017-2023营业收入yoy比较（%） 7

图5：股权集中于高管（截至2024Q1） 8

图6：中国酒店客房结构（万间） 9

图7：中国酒店经营数据 9

图8：中国酒店客房结构同比2019年 9

图9：中国酒店GMV同比2019年 9

图10：不同等级酒店品牌集中度变化 10

图11：不同等级酒店连锁化率差异 10

图12：各大节假日客流和收入恢复度 11

图13：商务旅行支出规模（亿美元） 11

图14：2024年新开业酒店结构 12

图15：度假酒店品牌梯队 12

图16：君亭直营模式收入和毛利占比 13

图17：公司直营店收入构成（百万元） 13

图18：可比公司RevPAR相较2019年恢复程度 14

图19：可比公司RevPAR水平 14

图20：君亭2019年前直营门店贡献收入和利润 14

图21：君亭酒店RevPAR和门店净利润之间的关系 14

图22：君亭运营和管理毛利率 15

图23：君亭酒店费用率情况 15

图24：君亭加盟费拆分（百万元） 18

图25：亚朵加盟制度 18

图26：希岸酒店历史门店数（家） 19

图27：希岸酒店业绩 19

图28：