【华源-2025研报】11月，信用策略如何看待？：信用策略系列报告.pdfVIP

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2025年11月05日11月，信用策略如何看待？

——信用策略系列报告

投资要点：

证券分析师

今年10月份，信用债收益率曲线整体下行并呈现平坦化趋势，尤其是10月底央行

廖志明

SAC：S1350524100002宣布重启国债买卖后收益率加速下行，10月信用表现整体好于利率。10月份拉久期

liaozhiming@策略方面，城投债拉久期策略收益相对优于其他券种拉久期，但长久期城投债收益

赵孟田率后续持续下行空间相对不足；长端品种性价比上，银行二级资本债银行永续债

SAC：S1350525070004

zhaomengtian@产业债城投债。

回顾2021年以来不同信用策略在11月份的表现，除了2022年理财赎回潮冲击下

联系人

各信用策略均录得负收益，其余年份的11月不同信用策略均录得正收益。以流动性

相对较好的银行二级资本债为例，除2022年11月外，2021年以来其余年份的11

月银行二级资本债短端下沉策略可获得0.22-0.32%的策略收益，银行二级资本债哑

铃型策略可获得0.61-0.80%的策略收益，银行二级资本债拉久期策略可获得

0.76-0.92%的策略收益。在市场没有出现类似于理财赎回潮等负反馈事件的情况下，

近年来11月做多信用大多可获得正收益，且通过哑铃策略或适当拉长久期可进一步

增厚组合收益。

10月份信用进入较为流畅的上涨行情，其中最后一周就贡献了超过一半的涨幅。以

3YAAA-二级资本债为例，10/9-10/27收益率由2.06%下行至1.99%。10/27央行

宣布恢复国债买卖后，3YAAA-二级资本债收益率快速下行至月末的1.90%附近。

我们认为，10月信用债流畅上涨行情的支撑逻辑主要在于三点：其一，中美贸易取

得阶段性成果之后，市场追涨权益等风险资产的情绪边际回落；其二，央行宣布恢

复公开市场国债买卖操作推动债市在月末快速上涨，信用债跟随利率补涨；其三，

买断式及MLF利率均已明显下降，10月份DR001围绕1.3%附近窄幅波动，资金

面整体宽松。

投资建议：10月信用债流畅上涨，但市场担忧信用债行情的过快演绎是否已包含超

涨的部分，对此我们认为11月的信用策略仍可保持相对乐观，原因有三点：其一，

中长端信用债的历史分位数目前仍处于年初以来的较高水平，尤其是5Y二永债还有

下行空间（5YAA+城投债、5YAAA-银行二级资本债、5YAAA-产业债、5YAAA-

银行永续债的收益率分别为年初以来的61.2%、81.8%、64.2%、75.0%分位）；其

二，国债买卖重启、资金利率整体保持宽松，叠加权益市场近期调整带来的市场风

险偏好回落，信用债阶段性的上涨行情预计仍有延续的惯性，但行情延伸的深度有

待观察。此外赎回费用新规落地目前暂未明确时间，目前债市利多因素多于利空因