【东吴-2025研报】宏观深度报告20251111：类比2020-2021，A股处于什么位置？.pdfVIP

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宏观深度报

类比2020-2021，A股处于什么位置？2025年11月11日

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观点

证券分析师芦哲

◼回顾历史，当前A股市场与2020-2021年行情存在显著的相似性，这种执业证书：S0600524110003

相似性不仅体现在宏观政策取向上，也反映在产业轮动规律和资金配置luzhe@

行为中。类比2020年至2021年的A股的内在逻辑，从政策引导到产证券分析师潘京

业升级再到资金共振，当前A股仍然遵循同样的传导链条。复盘上一轮

行情的异同，我们认为，A股市场正处于新一轮政策驱动和产业趋势共执业证书：S0600524120011

同构造的牛市初期。panj@

◼相似点是构筑牛市的基础相关研究

宏观层面来看，2025年，中国经济增速处于政策驱动的温和复苏阶段，《服务业IP的兴起及其深层次原因》

大宗品消费在政策支持下持续向好，出口持续超预期，与2020年初期2025-11-11

政策驱动的经济复苏、外需旺盛呈现较强的一致性。国内货币财政与

2020年初期政策方向一致，均呈现宽松态势，为市场的上行打下流动性《美国联邦政府停摆时长创历史新

和基本面的基础。产业层面来看，2025年，在经济转型和新质生产力的高》

战略导向下，AI算力、机器人、新消费、创新药等方向均实现了产业趋2025-11-09

势的突破，与2021年消费、新能源、半导体产业引导的趋势高度相似，

也成为这一轮行情爆发的契机。市场结构来看，当下的成交额和两融资

金与2020-2021年的趋势均突破上一轮高点，市场情绪较为积极，均形

成了行业引领的结构性牛市。

◼不同点是市场节奏的指南针

宏观流动性：国内更多使用结构性货币政策精准滴灌，海外尤其是美国

仍然没有开启大规模的降息，对于货币政策相对克制，并叠加了关税这

个较为不稳定的因素，导致全球的流动性环境处于波动之中。预计到

2026年5月美联储新主席上任后，大规模的流动性宽松即将到来。

主导资金：2021年外资和公募成为主流推动力量，“核心资产”获得

青睐。2025年更多由战略资金带动，资金选择的板块更加集中于经济

长期转型需要支持的主要方向——科技。2026年，当下市场的增量资

金来源大概率是外资和公募基金，人民币对美元有望在2026年开启渐

进升值之路，2026年的A股有望迎来更多外资的回归；基金净值快速

修复、12月年末业绩统计结束后，2026年会有更多的居民观察到公募

基金收益的上行，将有望提升公募产品发行速率，向市场引入更多专

业化的源头活水。

产业趋势：当下大规模商用预期暂未落地，市场进行预期交易，更关注

资本开支而非实际业绩的落地。随着2025年各大AI模型持续迭代及配

套产业链和电力设施建设逐步完成，市场有望在2026-2027年见到更多

AI商用配套落地，因此，当下的行情类比2020-2021仍在早期阶段，尚

未进入业绩大规模兑现期。