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环保行业深度报告

垃圾焚烧的红利价值：资本开支下降叠加国2025年12月30日

补加速经营性现金流改善双轮驱动

证券分析师袁理

增持（维持）执业证书：S0600511080001

021

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投资要点

◼报告亮点——重视国补加速的背后逻辑，垃圾焚烧板块的红利价值源于证券分析师陈孜文

资本开支下降叠加经营性现金流改善双轮驱动。2023年以来垃圾焚烧执业证书：S0600523070006

板块自由现金流改善及分红能力提升主要系资本开支下降所驱动，我们chenzw@

于2025年6月发布《垃圾焚烧板块的提分红逻辑验证：从自由现金流证券分析师任逸轩

增厚看资产质量的改善》从资本开支下降的角度量化测算板块分红潜

力，当板块资本开支降至维护性水平时（占总资产1.0%/1.5%/2%），对执业证书：S0600522030002

应24年分红潜力125%、114%、102%。2025Q3国补回收显著加速。当renyx@

前更重要的是我们测算可再生能源补贴基金或于2025年迎来收支平衡研究助理田源

拐点，其后随着绿电补贴到期，收大于支，在保障当年国补兑付的同时执业证书：S0600125040008

可逐步清缴存量欠款。因此国补回款或将迎来常态化改善，支撑板块经

tiany@

营性现金流净额提升，强化现金流价值。本篇报告在资本开支下降基础

上（假设降至总资产1.5%），叠加考虑国补回款率从40%提至100%，

进一步测算得板块的分红潜力将从114%提至141%。行业走势

◼垃圾焚烧企业国补平均账期平稳，25Q3国补回款显著加速。1）国补欠环保沪深300

款现状：欠款增幅放缓，账期维持2年左右。以全国性覆盖的垃圾焚烧20%

企业绿色动力、瀚蓝环境为例，24年国补欠款增速减缓，理论测算下国17%

14%

11%

补账期维持在2年左右。2）国补边际变化：25Q3回款显著加速，改善8%

5%

现金流信用减值冲回。光大环境25年7-