【债券深度报告】从现券分析到期货分析：国债期货分析框架——国债期货投资手册系列之二.docxVIP

债券深度报告日082026年08月

债券深度报告

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【债券深度报告】

从现券分析到期货分析：国债期货分析框架——国债期货投资手册系列之二

一、期货定价原理及其在国债期货上的拓展

1、期货定价原理：对于不生息、无持有成本的期货定价公式应为F=S×erT,但由于国债期货具有生息、空头举手等规则的存在，期货定价公式的相关理论并不完全适用于国债期货。

2、国债期货定价：参考国外经典文献，对国债期货的定价公式进行重塑，并总结国债期货的定价主要包含三大部分：现券表现，持有收益，交割期权。其中交割期权主要由质量期权（即转换期权，择券期权）构成，但经典文献中对于质量期权的实际价值具有较大分歧，需要结合国内实践展开分析。

二、从现券开始：期货分析的起点

1、期现对比：现券是国债期货分析的逻辑起点，通过对比2016年以来国债现券和国债期货的相关性，可以发现在绝大多数情况下国债期货和国债现券的走势具有高度的一致性。

2、缘何背离：对国债期货与国债现券相关性相对较低的区间（低于0.7）进行分析：（1）2016年3月-9月：由于市场预期转变较快，期货市场较国债现券市场反应较为剧烈，导致期现出现背离。（2）2016年11月：债灾期间国债期货较现货对风险冲击更为敏感。（3）2023年2月-6月：经济由“强预期”转向“弱现实”，国债期