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我国上市公司经理股票期权激励与业绩相关性研究 摘 要 现代企业制度下经营权与所有权两权分离的经营模式直接导致了两者之间 的代理问题，两者目标函数的不一致不仅损害公司所有者的利益实现，也有碍 公司的长期发展，影响公司经营目标的实现。这也就产生了对一套集激励与控 制于一身的激励机制的需求。经理股票期权制度作为将股票期权与企业管理相 结合的新兴激励制度，通过授予经理人一定数量的股票期权，使得持有人拥有 未来时期按约定价格购买一定数量本公司股票的权利，但并非义务，从而将经 理人收益通过期权的形式长期化，实现经理人利益和公司未来发展的锁定，在 市场上受到广泛的关注。 国外的理论和实证研究表明，经理股票期权激励的实施对于提升公司的业 绩水平，降低企业代理成本有显著作用，是一种行之有效的长期激励方式，但 是这是基于发达国家成熟的资本市场环境和企业较早的创新应用得来的，缺乏 新兴市场上经理股票期权激励制度应用的探讨。 我国股权激励制度起步比较晚，在 2005 年股权分置改革完成以及 2006 年 初《上市公司股权激励管理办法》实施之后，才对经理股票期权激励的实施建 立了制度规范的基础，开创了我国经理股票期权制度发展的新阶段。截至 2008 年底我国共计 169 家上市公司按规定详细披露了其股权激励计划，其中有 116 家实施了经理股票期权激励制度，而 08 年新增实施这一激励计划的企业更达到 了 60 家。但是相关的理论研究仍然集中在股票期权的制度设计方面，鲜有从实 证分析角度论证经理股票期权与上市公司业绩的相关关系，无法满足不断上升 的实践需求。 本文将规范研究与理论研究方法相结合，首先从委托代理理论和人力成本 产权理论等理论基础介入，分析了经理股票期权激励的作用机制与效应。随后 以 2006 年开始实施股票期权激励计划的 32 家上市公司为研究对象，对其 2006-2008 年的历史数据进行采集分析，探讨了经理股票期权制度对于我国上市 公司的业绩激励效应，同时还分析了不同特质下的公司激励效应有何不同。 研究发现，实施经理股票期权的上市公司特征分散，行业、规模和成长性 分布极其不均衡。实证分析中本文采用经典的布莱克-斯科尔斯期权定价模型计 算的股票期权价值，并以此作为经理股票期权激励的度量指标，通过三年的经 4 我国上市公司经理股票期权激励与业绩相关性研究 验数据分析经理股票期权对于公司业绩的影响作用，是本文的创新所在。在研 究中控制了公司规模、成长性、资产负债率和实际控制人的性质等变量，并且 区别净资产收益率与总资产收益率作为业绩指标，进行了相关的检验。结果表 明，经理股票期权价值所代表的经理股票期权激励对于公司的业绩水平有显著 的正向关系。同时，根据之前的理论分析和描述性统计结果，本文将全部样本 依据不同成长性和规模进行了分类检验，结果发现当公司具有较高的成长性时， 其股票期权激励与上市公司业绩的相关性比低成长性公司更为显著，并且中小 规模企业的股票期权激励对上市公司业绩的影响强于大规模企业。总体的研究 结果表明虽然股票期权激励对上市公司业绩起到了比较显著的影响作用，但是 整体的应用仍然存在一些缺陷。 最后，基于以上研究发现，本文对于如何保障经理股票期权的激励效应建 议从公司内部治理和外部市场监管两个方向进行改进。首先应当进一步规范资 本市场的监管与控制机制，提高资本市场的有效性，形成有效的证券价格决定 机制。其次要建立充分竞争的经理人市场，保障企业的选择空间。最后还要不 断完善税收和信息披露方面的法律规章，为股票期权制度的合理规范实施提供 依据。而关于公司内部方面，首先要充分认识何为经理股票期权制度，明确经 理股票期权的应用范围，即其应当是处于高成长性行业，而非适用于任何企业。 其次还要在公司治理结构不断完善的同时，强调其有效性的真正发挥，使得经 理人能够受到充分的监督，保证公司利益的实现。最后设计合理的激励方案才 能实现股票期权的长期激励作用，包括激励对象、激励期限与授权条件等重要 因素都应慎重甄别。 关键词：经理股票期权 激励效应 公司业绩