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中国商品期货市场价差套利研究 论文摘要 期货合约是指由期货交易所统一制定的、规定在将来某一特定的时间和地 点交割一定数量标的物的标准化合约，一般分为金融期货和商品期货两大类。 其中，商品期货市场是发展较早也比较规范和成熟的市场，在全球经济运作中 占有非常重要的位置。 随着我国期货市场的发展，期市对经济的影响力逐步地上升，市场参与者 的类型也逐步地丰富，从传统的套期保值发展到进行投机，以及构造各种策略 进行套利交易。 期货市场价差套利交易是套利交易中的一大类型，其主要特点是在买入一 种期货合约的同时卖出与之具有正相关性的另外一种期货合约，并在某一时间 将两个合约同时平仓，利用不同期货合约间价格的相对变化，即价差的变化来 赚取低风险利润。期货市场价差套利主要可以分为跨市套利、跨品种套利、跨 期套利以及期现套利等四种方式。 传统上来说，进行价差套利会采用等量投资策略或者等值投资策略，其思 想是控制多头头寸与空头头寸的比例，达到控制风险的目的，但是理论分析的 结果恰恰表明，这种看似降低风险的策略非但没有达到设想的目标，反而造成 了很大的风险头寸暴露，成为了投机性交易，一旦投资方向做错，会给投资者 造成巨大的损失。 上述问题正是本文的关注点，主要可以分为：１）进行价差套利所应选取 的头寸比例如何用一定的模型推导得出； ２）该最优头寸比例的决定因素有哪 些，对于这些因素如何估计出具体数字； ３）使用该最优头寸比例在风险和收 益上能比传统的策略有多大的提高，即其有效性如何。 按照这样的思路，本文主要包括以下几个部分： 第 1 章是文章的研究意义和文献综述；从上世纪二三十年代开始，学者就 开始了对期货市场的研究，涉及期货价格的决定、期货价格的统计特性、期货 市场交易行为以及期货价格的预测作用等各方面问题，本文也从这几方面进行 了综述，并讨论了研究国内商品期货市场的文献。 第 2 章对商品期货市场上的价差套利交易进行了一般性的研究，首先对商 品期货价差套利的定义和基本条件进行了分析，并介绍了跨市套利、跨期套利、 跨商品套利和期现套利等四个基本类型；最后将价差套利交易与单边交易在风 i 中国商品期货市场价差套利研究 险和收益上进行了对比，得到了价差套利交易在风险－收益方面的主要特点。 第 3 章在分析传统投机策略不足的基础上，尝试利用一个二次风险效用函 数，从投资者效用最大化的角度，推导出进行期货价差套利的最优头寸比例， 该最优头寸比例显示，要达到效用的最大化，除了要考虑期货合约未来价格的 变动之外，还必须考虑期货合约收益率的波动率，以及期货合约之间的协方差 等变量。因此，为了得到最优价差套利的最优头寸，必须对期货合约未来的价 格和期货合约之间的方差协方差矩阵进行估计；对于期货合约未来价格的预测， 国内外已经有很多的研究成果，基本结论是建立在期货合约历史价格信息以及 期货合约相关性之间的预测模型，其预测效果比随机模型的预测、依据专家经 验的预测、以及仅依赖单个合约进行预测的效果为佳。在前人研究的基础上， 本文利用期货价格间的协整关系，采用VECM 模型对期货未来价格变动进行预 测，对于期货合约波动率以及期货合约之间的协方差，则采用多元GARCH 模型 进行估计。 第 4 章是本文的实证研究部分，采用大连商品交易所大豆期货合约的数据， 对上述模型在我国的适用性进行了分析和讨论，并对模型的参数进行估计，在 利用模型对期货合约未来价格和方差协方差矩阵进行预测的基础上，对期货价 差套利最优头寸比例模型的结论进行了有效性分析，并相应地进行了讨论。 第 5 章给出了本文的结论，总结了本论文的一些研究结果，考虑到商品期 货价差套利的研究是一个长期的过程，本章也归纳了本文的不足之处，以勉励 本人做进一步深入的研究。 ii 中国商品期货市场价差套利研究