我国结构性财富效应的季度时变特征与货币政策调控框架转型.pdfVIP

营东’拜玄 2013年第1期 我国结构性财富效应的季度时变 特征与货币政策调控框架转型串 骆 祚 炎 [摘 要]随着经济发展水平 的提 高，资产财富效应对居 民消费的影响更加重要 。在我 国居 民 1995— 2010年 的季度资产结构 中，住房资产是最主要 的组成部分，储蓄资产次之 ，证券资产和社保资产所占比例很 低。状态空间模型的季度分析表明，我国人均总资产的财富效应微弱，住房资产财富效应高于金融资产财富 效应 ，金融资产的财富效应基本为 “负”且波动性较大。为提高居 民资产 的财 富效应 ，货 币政策要强化逆周 期干预并对资产价格给予更 多的关注 ，尤其要重视房地产价格。为此 ，货 币政策需要强化研 究引起 资产价格 波动的先行指标 ．并重视经济体系杠杆化程度的变化。 关『键词]财富效应 货 币政策 资产价格 [中图分类号]F832．0 [文献标识码]A [文章编号] 1000—7326(2013)01—0067—08 一 、 结构性财富效应的研究综述 财富效应的提出和争论超过半个世纪，其概念起源于庇古的实际余额效应。它的初始含义是 ，物价 的变动引起实际货 币余额的变化，从而影响居 民消费变化。根据 《新帕尔格雷夫经济学辞典 (Q—Z)》 (1992)的定义 ，实际余额效应指货 币余额的变化 ，假如其他条件相同，将会在总消费开支方面引起变 动。该定义与初始含义相 比发生的变化是 ，货币余额或者资产价值的变化不一定由物价变动引起 ，资产 价格的变化成为引发财富效应 的重要原因。国际上对财 富效应的研究在 1990年之后进入第二阶段 ．相 比于 1990年之前较单纯地研究财富效应的强弱性来说 。第二阶段在继续研究财富效应强弱性的基础上 ． 还对包括股票资产在内的金融资产财富效应与不动产 的财富效应进行 比较研究。该类研究形成两种主要 观点。一种观点认为，住房资产的财富效应较小。HoynesMcFadden (1994)[11利用宏观数据发现住宅 资产对消费只有有限的影响。Levin (1998)2[1认为住房资产对消费基本没有影响。Tracy (1999)[31认为 ， 虽然住房价格的变动带来的财富变化可能比股价变动带来的财富变动要大 。但是住房资产的财富效应要 小于金融资产的财富效应 ，对于计划长期居住房屋的消费者来说 ，住房价格上升所带来 的正的财富效应 可能被使用住房的成本上升所抵消。Poterba (2000)4[1认为，自住性房产通常被看作是一种长期资产 ， 本文系国家自然科学基金面上项 目 “基于消费视角的居 民资产财富效应测度与调控政策研究” 、广东 省高等学校高层次人才项 目 “基于消费视角的广东省居 民资产财富效应研究” (Z9991304)和 国家社科基金 “上市公司 价值视角下的外资参股效应研究”(11BJY138)的阶段性成果。本研究受到广东商学院国民经济研究中心资本市场与投 融资研究创新 团队的支持。 作者简介 骆祚炎，广东商学院金融学院、国民经济研究中心教授 (广东 广州，510320)。 一 67— 具有较低的边际消费倾 向。CampbellCocco(2005)5[1研究发现，年纪大的自有住房者对住房价格 的变 化 比较敏感 ，而年轻租房者的消费对住房价格的变化不敏感。另一种观点认为 ，住房资产的财富效应要 大于金融资产的财富效应。Caseetal(2001)6[1通过分析 14个国家 25年的面板数据以及美 国的数据后 发现 ，住房价格上涨对居民消费的促进作用要明显大于股票的作用。BayoumiEdison (2002)．7】利用 16 个 同家 30年的数据分析发现 ，住房资产对消费的影响要大于股市对消费的影响。Benjamin (2004)18]以 美 国为例发现 ，不动产增长 l美元使消费增加 8美分 ，而金融资产增加 1美元只能使消费增加 2美分 ， 房地产的MPC要高于金融资产的MPC，持有不动产能够平滑消费并减少消费的波动性。Robe~ (2008) 9[1持相同的观点 。近年来 ，国内有部分文献对金融资产和住房资产的财富效应进行比较研究，如骆祚炎 (2007)， 樊潇彦等 (2