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中国信用策略周报 2010 年 2 月 26 日 信用 固定收益部 徐小庆 姬江帆 城投债财政隐性担保取消 分析员 分析员 xuxq@ jijf@ 陶铄 许艳 分析员 分析员 taoshuo@ xuyan@ 张莉 联系人 zhangli3@ 本期要点： ♦ 城投债财政隐性担保取消 财政部牵头制定规范地方政府融资平台文件，明确地方政府和人大不得提供直接和变相的担保。我们认为征求意 见稿的出台并不意味着城投公司完全失去财政支持，但它明确切割了地方融资平台违约可能引起的地方财政连带 风险。新措施的制定从中长期来看有助于防范地方财政风险，但短期会使得部分财政实力较弱、债务负担重的地 方政府融资平台面临“再融资”困难，流动性风险上升。“新老划断”可能表明政府对原有债务的偿债资金来源 不会改变，但这依然不能看作是财政部对已有地方政府债务的“兜底”。该文件的出台会减少未来城投债特别是 低评级城投债的供给，但可能也会加重目前已有的低评级城投债的再融资风险，我们建议投资者回避主体评分在 4-及以下的城投债，但可以从主体评分在 4 以上的城投债选择收益率相对较高的品种进行投资。 ♦ 第二批中小企业集合票据发行 本周两支集合票据从发行人外部评级分布和彼此的相关性来看要优于去年发行的第一批，票据债项信用资质主 要取决于担保人，闵行集担保人闵行城投评分 3-，中关村集担保人中关村担保评分 4。闵行集违约风险不高，但 发行利率没有体现出主体资质较差的风险补偿和规模较小的流动性溢价，与普通中票相比没有特别的投资价值 优势。中关村集信用资质偏弱，合理发行利率应该在 3.83%左右，建议风险承受能力较低的投资者回避。 ♦ 短融：央票利率不变有助收益率继续下降 短融密集发行但总量有显，一二级市场均基本维持稳定。若央行利率继续持平，短融收益率未来还有下降空间。 本周两支浮息短融中，基于 3 个月 Shibor 的杭汽轮投资价值好于基于半年期定存的珠啤。潞安实际信用资质与 其它 AAA 评级企业有一定差距。AA+河钢评级展望为正面，未来收益率有下降空间。AA 级发行人中首推西矿 股，其次为海橡胶和澜沧江。AA-级短融投资价值要高于 AA 评级的京热电和浦路桥，吉粮相对投资价值较高。 ♦ 中票：5 年期 AA+品种交易价值上升 本周中票发行支数和发行量较节前一周明显上升，AA 和 AA+发行人仍以浮息中票发行为主。与政策性银行债收 益率 5 年降幅高于 3 年不同，本周 3 年期中票收益率降幅高于 5 年，除了 3 年信用利差相对陡峭外，还与利率和 信用产品的流动性差异有关。目前中票信用利差已回到历史中位数附近，估值仍然合理，从防御性来看，中票 持有 1 年的回报率高于 AA-短融仍是大概率事件，3 年期防御性仍然强于 5 年期，适合继续配置。5 年期中票 AA+ 品种，建议买入陕煤化和云天化。 ♦ 评级调整 中诚信分别调升兰溪和北医药评级至 AA 和 AA+，将华新和云冶金评级展望上调至正面，大公将长兴交投主体 评级上调至 AA-，09 长兴债债项评级维持 AA 不变。中金调升兰溪评分至 4+，其他相关发行人评分维持不变。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司 所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 中国信用策略周报：2010 年 2 月 26 日 城投债财政隐性担保取消