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企业观察 资本结构对企业价值影响的实证研究 黄龙娇 中国海洋大学 管理学院 山东 青岛 266100 【摘　要】MM理论认为,在一系列假设条件下,负债越多,企业价值越高。国内外许多学者对此做了实证研究,但并没有得到统一的结论。本文通过对我国上市公司的实 证研究,探究资本结构是否影响企业价值。结果表明,较高的资产负债率不但不会增加企业价值,还会在一定程度上减少企业的价值。在资产负债率较低的水平上,增加负债会 较大程度降低企业价值,在资产负债率较高的水平上,增加负债对企业价值的影响较小。 【关键词】资本结构 企业价值 实证研究 自MM模型提出以来,企业的资本结构成为一个热点话题。企业的 资本结构可用资产负债率表示,分别对资产负债率和盈利能力因子、 资本结构是否会影响企业的价值, 如果影响, 是否存在最优的资本结 资产负债率和偿债能力因子、资产负债率和发展能力因子做一元回 构。国内外许多学者对此做了实证研究,但并没有得到统一的结论,有 归分析,其中资产负债率为自变量,能力因子为因变量。由经验可知,这 些结论甚至截然相反。本文试图通过对国内上市公司的实证研究,探 三组变量之间如果存在函数关系,也很可能不会是简单的线性关系,所 究资本结构是否影响企业价值。 以采用曲线回归的方法。尝试线性、对数曲线 、反函数曲线、二次 由于企业的年现金流量和资本成本 （权益资本成本和负债资本 曲线、三次曲线模型,结果发现对数曲线效果最好。 成本 ）都无法准确计算,并且难以找到较为准确的估计方法,本文试图 分析得出,可决系数为0.786,校正可决系数为0.783 。F统计值为 用另一种方法来代替计算企业价值, 即选择一组重要且较为全面的财 261.178,P值接近于0,显然方程显著。自变量 “资产负债率”的系数 务指标,用这一组指标来共同衡量企业价值,进而将研究资本结构对企 P值和常数的P值都接近0,即系数和常数都显著不为0。 业价值的影响转化为研究资本结构对这一组财务指标的影响。据此, 以下将进行残差分析。首先进行残差的分布分析,得出残差数据 本文选取了以下8个指标:净资产收益率增长率、净利润增长率、每 基本服从正态分布,从而可知随机误差服从正态分布这个条件得到满 股收益、每股息税前利润、总资产净利润率、净资产收益率、债务 足。由于本文中的数据都是截面数据, 因此不需要考虑自相关性。最 保障率、息税摊销前利润与债务比。这些指标较为全面的反映了企 后,进行残差异方差和非线性分析。残差基本没有异方差性,也没有非 业各个方面的状况, 显然,这些指标的值越大,企业价值越高。 线性趋势,因此不需要对方程进行修正。即y=-1.374-1.383lnx x:资 我国上市公司共有2497家,涉及13个行业,本文从这13个行业中 产负债率;y:偿债能力因子。 随机选取F.交通运输、仓储业的所有上市公司作为样本。交通运输、 接着对资产负债率和发展能力因子做一元曲线回归,依然选择线 仓储业共包含85个上市公司,其中,能够获得完整数据的有73个。数据 性、对数曲线、反函数曲线 、二次曲线、三次曲线模型。所有模型 来源于国泰安经济金融实证研究数据库。 的可决系数都很小,模型检验也不显著,可以认为资产负债率对发展能 首先用spss对这8个变量进行因子分析,这样做不但起到了降维的 力因子没有显著影响。 作用,还消除了变量间的多重共线性;然后再以资本结构为自变量,得到 从以上分析可以看出,企业的资本负债率对企业盈利能力和发展 的因子为因变量,分别做一元回归,分析资本结构是否影响这些因子,进