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上市央企EVA发布与市场反应的公平性研究邓同钰 　　中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1002-5812（2015）03-0011-04 　　摘要：本文研究上市央企经济增加值发布的股价反应。采用2011-2013年上市央企136个公司样本，将累计异常收益分为EVA发布前和发布后两种情况，实证研究发现，上市央企EVA发布前的股票累计异常收益与EVA数值（或EVA占净利润的比例）呈正相关的关系，上市央企EVA发布后的股票累计异常收益与EVA数值（或EVA占净利润的比例）呈正相关的关系。这说明股价对EVA发布这一事件有显著反应，市场上投资者关注上市央企的EVA大小。结论支持了十八届三中全会以来“增强资本投向”效果的央企负责人业绩考核改革。 　　关键词：经济增加值 股价反应 上市央企 　　一、引言 　　经济增加值（EVA）是一种新型的价值分析工具和业绩评价指标，指的是从税后净营业利润中扣除包括股权和债务的全部投入资本成本后的所得。与一般会计指标相比，经济增加值基于“剩余收益”的基本思想，有效地消除了会计扭曲。正如瑞士信贷第一波士顿银行所指出“经济增加值方法体系能显著减少经营和财务风险，使投资者更好地衡量收益的数量和持续性。在所有财务评估标准中，它最能体现股东权益的增值。” 　　据思创值软件发布的结果，2013年度EVA最多的是中国石油，达到550.85亿元；其次是中国神华408.02亿元；再次是中国石化378.80亿元。2013年度EVA占净利润比例较高的有大唐发电78.81%和国投电力73.36%（见表1）。 　　既然经济增加值如此重要，那么上市央企EVA的发布会不会引起市场上投资者的注意呢？对于经济增加值发布这一重要事件，市场上投资者是麻木不仁的，还是积极反应的？投资者是否会因为EVA的发布而相应调整自身的投资策略，从而谋求自身价值的最大化？基于此，本文从上市央企发布经济增加值这一特殊事件出发，考察了其对公司股价市场反应的影响。通过实证研究，本文发现，上市央企EVA发布前后的股票累计异常收益均与EVA数值（或EVA占净利润的比例）呈正相关的关系，这说明股价对EVA发布这一事件有显著反应，市场上投资者关注上市央企的EVA大小。 　　本文的创新点及边际贡献可能有以下几个方面：首先，本文拓展了经济增加值研究的新领域，丰富了有关经济增加值的研究文献；其次，本文的研究结论也为经济增加值在市场上的影响力提供了新的经验证据，对有关利益相关者更好地理解公司股价波动提供了一定参考。此外，结论也支持了十八届三中全会以来“增强资本投向”效果的央企负责人业绩考核改革。 　　二、文献回顾与研究假设 　　EVA是个长盛不衰的话题，国内外众多学者都对EVA展开了思考并取得了一定的研究成果。综合来看，现阶段，国内外有关EVA的研究主要集中在以下几个方面。 　　一些研究者关注EVA有用性的话题。王国顺和彭宏（2004）、赵岩和陈金龙（2012）的研究结果表明，使用EVA评价上市企业业绩时，在绝对有效性上与传统绩效指标存在一定差异，但在相对有效性上与传统绩效指标相对一致，陈琳、乔志林和杨乃定（2009）认为EVA指标与上市企业价值存在一定的相关性，但其在具体实践运用中的实用性却很值得商榷。Biddle， Bowen and Wallace（1997）、Lovata and Costigan（2002）认为EVA并不比传统的会计指标更有用，但对此Forker and Powell（2008）持相反的观点。 　　一些研究者关注EVA对资本结构的影响。沈维涛和叶晓铭（2004）的研究结果表明，虽然EVA不比传统会计指标更能解释上市企业资本结构的形成，但是EVA确实影响了我国上市企业的资本结构。毛英和赵红（2010） 研究表明，在大部分行业EVA与资本结构呈显著负相关关系。刘义鹃和朱燕萍（2009）认为房地产行业的长期负债与EVA显著正相关，信息技术行业的资本结构与EVA显著负相关。 　　也有一些研究者关注EVA评价的公平性问题。卢闯等（2010）研究发现EVA排名与央企高管人员政治背景显著相关，但其相关性小于传统会计指标如ROE和利润总额与央企高管人员政治背景的相关性，考虑到行业差异，个性化资本成本可以增加EVA评价的公平性。燕春（2008）认为提出基于EVA评价的薪酬制度应成为国有企业业绩考核的基本制度，年薪制和股票期权制并不如EVA考核有效。 　　还有一些研究者关注EVA与股价的关系。马文超（2009）认为EVA与股价是显著相关的，上市企业EVA的高低会影响股价的涨跌。廖庆华和吕德宏（2013）认为，虽然我国上市商业银行股价的变化没有及时反映EVA的变化，但是EVA与股价存在一定的相关性。Lehn and Makhij