[15]欧式认沽期权空头的合成策略在基金专户中的应用.pdfVIP

产品创新专题报告 2011 年 05 月 10 日 欧式认沽期权空头的合成策略在基金专户中的应用 ——产品创新专题系列报告之三 Table_Summary 罗军 金融工程 分析师 胡海涛 金融工程 分析师 电话： 020655 电话：020406 eMail： lj33@ eMail: hht@ SAC 执业证书编号：S0260511010004 SAC 执业证书编号：S0260511020010 在目前基金专户业务管理规定下设计内嵌期权产品是可行的 无论是基金专户业务相关制度对专户投资对象、持仓，还是费率等方面的规定，设计内嵌期权条款的产品并不 违背。专户分级的结构性产品模式、业绩报酬提成的直接发行模式是当前可行的两类模式。 业绩报酬提成模式比分级的结构性产品模式更具可行性 通过把专户产品分级成优先级与次优级的结构性产品模式中，次优级产品对风险对冲能力要求较高，该类客户 较难寻找。设计成与普通专户产品类似的模式，发行人以期权复制的策略参与产品管理，发行人的收益不是来 自于产品发行波动率与市场波动率差，而是来自于管理费与收益达到预期后的业绩报酬提成。 欧式认沽期权的空头相对更适合目前市况 当前市场波动率水平偏低，我们预期未来波动率水平将显著上升。由于卖出认沽期权，投资者承担股票下跌的 风险且放弃市场大幅上涨的收益，该策略不适合熊市或者牛市，适合涨跌幅度不大的震荡市。目前市场整体波 动率水平偏低，同时市场未来呈现单边上涨或大幅下跌走势概率不大。为此，卖出欧式认沽期权的策略非常适 合目前市况。 产品投资策略：基于 Delta 动态复制策略的卖高买低操作 该产品的运作策略是 Delta 动态复制策略，每天收盘保持股票头寸为期权的 DeltaC。模拟发现股票仓位随着价 格的上涨而下跌，Delta 调整为高卖低买的操作，账户将产生价差收益。当期末收盘价低于期初约定的基准结 算价时，会导致 100%的满仓操作，这也是为什么在此情景下，期末投资者的收入预期为高卖低买的操作收入+ （初始委托资产/初始结算价格 ）*收盘价的原因。而当收盘价远高于基准结算价时，仓位接近为 0，该情形下账 户里除了初始委托资产外，将产生低买高卖操作产生的价差现金利润。 产品的收益来自于股票未来实际波动率，风险来自于标的股票的大幅下跌 产品期末收益为期权处于价内时的行权亏损与期权价格的收入之和。期权价格与波动率成正比，在相同期末涨 跌幅度不同波动率的路径下，产品收益与波动率成正比。在相同波动率下，收益随标的股票下跌而下跌。以本 文所推荐产品为例，在价外 10%的状态下，沪深 300 指数波动率为 25%的假设下，如果沪深 300 指数下跌不 超过 16%，产品不亏损。如果沪深 300 指数下跌不超过 10%，预期产品到期收益率在 6%以上。通过 2008.1 至 2009.1 每日模拟发行一款产品的历史实证分析，当沪深300 指数收益在-16%至 10%之间时，产品不仅取得 正收益，而且取得超越沪深 300 指数的收益。 . 广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服 务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。