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浙商证券研究报告 ︱中国 浙商证券研究报告 ︱中国 ︱Investment Research 宏观研究报告 ︱Investment Research 中国宏观 ︱全球宏观研究 中国宏观 ︱全球宏观研究 专题研究 16 March 2011 ︱3 pages 16 March 2011 ︱3 pages 日元辐射 —— 地震后全球资本流向问题  郭磊 执业证书编号 S1230110100020 相关报告  0212017  guolei@ 新周期嬗变与新经济再阐释—— 2011年中国宏观经济逻辑与展望 本报告导读： 地震后全球资本流向问题探讨 中国式通胀：成因、规律及趋势 投资要点：  3 月 15 日，日经指数在前日下跌6.18%之后，再次创下 10.55%的历史第三大单 微言大义——政府工作报告简要解 日跌幅；国际资本市场亦出现了一系列共振。大宗商品普跌，原油、黄金、铜 读 等重要金属、大豆、棉花均出现较大下跌。 两个月触及政策目标位？——2月  与此同时，日元对主要货币出现一轮强势升值。 日元对欧元上涨 0.74%；对瑞 金融统计数据点评 郎升值0.37%；对英镑升值 1.76%；对人民币升值2.18%。  关键不是短期的升值和贬值，而是一个更为核心的问题：全球套息交易资本是 不是在回流日本？日元套息是否就此进入逆向交易的时期？  什么是套息交易(Carry trade)？它是指投资者借入低利率货币而投资于高利率 货币的交易，是资本在国际市场间寻找更高收益的结果。套息交易有无抛补交 易和抛补交易两种。无抛补套息交易，是指借入低利率货币投资高利率货币资 产；抛补套息交易，是指在卖空低利率货币远期同时买入高利率货币远期。  套息交易具有巨大的蝴蝶效应，对全球资本市场影响深远 著名的 2007 年 2 月 27 日的“二二七”全球股市大跌的背后就是日元升值带来的套息资本短期回流； 2007 －2008 年开始的日元升值和日元套息资本回流也部分造成了大宗商品牛市 的结束。金融危机之后美元套息开始盛行，2010 年 12 月的美元反弹带来美元套 报告撰写人： 郭磊 息资本平仓和新兴市场股市的一致见顶是另外一个典型案例。 数据支持人： 郭磊  本次地震之后已经形成了短期的套息资本平仓羊群效应。投资海外的产业资本 需要撤回国内以应对自身流动性状况，保险资金也需要回流以应对赔付，这带 来日元升值的初始预期；这种预期将助推日元回流，因为 日元升值意味着套息 交易者买回日元偿债的成本升高，套息交易者只能跟随卖掉高息货币再买回日 元，提前还款；国际对冲基金也会跟随，这将使日元加速升值，形成羊群效应。  但我们认为中期有几大重要逻辑将对日元升值和回流形成强劲约束： 第一， 地震对日本产业链和宏观面的打击将压低购买力平价下的日元汇率； 第二， 灾后重建将扩大从全世界的进口，这将不利于日元汇率； 第三， 日本再次量化