管理层收购中财务问题研究.docVIP

管理层收购中的财务问题研究 　　 【摘要】本文回顾了有关管理层收购的文献，在分析管理层收购财务治理问题的基础上，探讨了管理层收购的前提条件，以期对实务管理有所裨益。 　　 【关键词】管理层收购；MBO；财务治理 　　 　　管理层收购是目标公司的管理层通过借贷融资收购该公司的股份，从而改变该公司所有者结构、控制权结构和资产结构，进而达到重组该公司、获得预期收益的一种收购行为。管理层收购将对目标企业的财务有着较大影响，为此，研究管理层收购中的财务问题将是实务界和学术界的一个重要课题。 　　 　　一、文献回顾 　　目前有关管理层收购的财务问题，很多学者做了富有成效的研究。Kieschnik（1989）对MBO多种理论解释做了一个大致的总结，指出关于MBO的理论解释存在交易成本、税收、收购防御、自由现金流量、控制、管理者报酬缺陷、剥夺债权人、财务杠杆非充分利用、风险套利等九个假说。Wright等人（2001）区分了四种类型的MBO：效率型收购、再生型收购、企业家收购、失败型收购。Duncan Angwin Ianna Contardo（1999）对多家MBO企业、MBO中介机构和为MBO提供贷款的银行进行了深入访谈，发现MBO是一种失败趋势，即在实施MBO后，合作的三方――企业管理层、中介机构、银行首先经历了一段“蜜月期”，之后大约第4年左右，企业的业绩出现下降的趋势，三方之间的关系开始紧张，大约到第7年时企业就处于破产的边缘，三方之间的关系破裂。Ranko Jelic等人（2002）研究了1964年到1997年在英国重新上市的167家MBO公司，发现这些公司从MBO到重新首次公开上市平均用了4年左右的时间，说明MBO投资的一个突出特点就是投资周期比较长。 　　综观国内的文献：方华（2002）通过对宇通客车和粤美的两家上市公司的研究，认为MBO在我国还处于起步阶段，其进一步发展还需在制度上进一步规范，制定相关政策和规定，防止在此过程中出现国有与集体资产的流失。段海虹和范海洋（2003）以沪深两市53家私人控股的上市公司为研究对象，通过对一般私人控股上市公司的经营行为进行研究，来推及MBO上市公司，结果推出MBO上市公司的一些行为特点。益智（2003）对1990―2002年10月中国???市公司的MBO，从定价、方式、收购来源、财富效应以及公司绩效等方面进行了全样本实证分析，并结合国外的理论实践作了对比评论。通过对累计异常收益CAR、每股收益、资产收益率等指标的计量，发现中国上市公司的MBO并未提高公司绩效。李康、杨雄等人（2003）从理论和实证两个方面深入研究 　　MBO对非流通股股东和流通股股东利益的影响，发现已经完成和正在实施MBO的上市公司存在强烈的分红冲动，在二元股权结构下，管理层股东利益与分红呈单调递增关系，分红越高，管理层股东利益越大。巴曙松（2003）提出，在当前的市场环境下，我国MBO 的诸多环节存在五种特定的风险因素，分别为行政风险、定价风险、融资与分红风险、运作风险和收购主体的合法性。 　　 　　二、管理层收购与财务治理 　　从现代公司的产权关系特征及其所引起的委托代理关系问题的解决方面看，财务治理是公司治理的核心。林钟高教授认为，财务治理是一组联系各相关利益主体的正式和非正式关系的制度安排和结构关系网络，其根本目的在于试图通过这种制度安排，以达到相关利益主体之间的权利、责任和利益的相互制衡，实现效率和公平的合理统一。企业财务治理的财权安排最终从两个方面影响企业治理，其一是形成特定的财务结构，从结构上影响企业治理；其二是形成一种财务激励与约束机制，从制度上影响企业治理。其中资本结构是财务治理结构的基础，而激励与约束机制是财务治理结构的内核。MBO主要是从改善资本结构的角度来达到改善公司治理结构的目的。公司治理结构就是界定公司相关利益主体之间的相互关系，其中委托代理结构是最关键的问题。管理层收购后不仅使企业的管理者和所有者合二为一，促使管理者所有者化，解决了内部的委托代理关系问题，而且也是减少行政性股权，进而解决国有企业中产权主体虚置问题的一条有效途径。当然，从改善公司治理结构的角度看，MBO同样具有激励约束的功能，而且相对于其他激励方式来说具有更强的激励约束作用。 　　首先，管理层收购后的企业符合财务主体的特征。财务主体就是进行财务管理活动的主体，是在满足市场主体一般特征的条件下形成的。财务主体具有财权独立性、经济性、目标性三个特征。财权的取得并独立化是一个组织能否成为财务主体的根本条件。财权独立性应包括如下内容：产权明晰和独立、独立核算权和独立的财务自主决策权并承担相应的责任。经济性是指企业所从事的财务活动均具有经济性。目标性是指企业从事财务活动均具有自己的目标，并根据这一目标来规划自