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突围周期 布局转型 －软着陆中的阵痛与机遇 2008A股市场中期投资策略 2008年7月 我们的基本观点 中国经济正在外需趋缓和成本推动的通胀倒逼下实现经济增长范式的转变，资本市场集中体现了周期下行和通胀恶化的压力，随着软着陆的成功，市场有机会重返理性繁荣。 以低估要素为主要特征的出口导向战略在07年达到顶峰，经常帐户盈余占GDP比重超过10％，而内需对GDP贡献创43％新低，发达国家正在要求中国为其成长支付学费，混合型通货膨胀和公共产品的缺失将严重限制中国经济的长期增长潜力。 中国的机会在于试图与美国经济脱钩，借助强势货币和积极财政推动经济型，从而进入一个人均GDP长期增长的时期。 在经历了外需优先的工业起飞阶段后，日本和韩国都不约而同推行以社会全面发展和增加国民收入为目标的新战略，而货币重估在这种战略中扮演了重要角色。其结果是上述国家人均GDP在达到2000美元后出现了长期上涨。 中国具备了重复东亚经验的条件，在顺差拐点之后，企业利润借助产业结构调整平稳提升，居民收入快速持续增长，温和的通货膨胀成为投资与消费的润滑剂，而资本市场则在估值稳定的基础上依靠盈利成长和并购驱动。 成功的循环：基于内需的投资-消费模式 估值与策略：基本的情景与结论 经验表明当经济驱动开始从外需的快速增长转向内需后，资本市场可以在企业盈利平稳提升，温和通货膨胀环境下居民投资和消费意愿提升，本币重估带来的资金流入以及并购重组的共同推动下出现一个估值的高原地带。并伴随公司盈利成长而缓慢下降。直至景气拐点出现。但预期的重大改变可能导致估值明显偏离长期趋势。 盈利成长和价值创造将取代估值重估成为市场发展的主要驱动力。 中央政府必须面对由于价格管制造成的中下游企业开工不足和中低收入者面临消费能力下降的挑战。 补油不如补粮，补上不如补下，理顺资源价格，在节能降耗、自主创新和社会保障方面加大投入势在必行。 随着CPI承受能力的提高，以汇率解决外部均衡以财政解决内部均衡将成为现实的政策组合。 投资主题：价值创造的路线图 估值大幅回落为产业资本的整合创造了契机 部分重点行业的投资评价 重点行业景气预测：谁将分享下一轮成长  谢 谢！ 欢迎交流 投资主题：消费增长的空间与结构 主要经济体消费占GDP比例 城镇居民消费结构 投资主题：加大社会保障和转移支付的良机 主要经济体社会保障占GDP比例 财政支出项目增长率 投资主题：雾失楼台 谁为青鸟 要素重估 要素集约化 行业整合 估值回归合理 支付成长溢价 市值放大 通货膨胀 定价权增强 利润上升 科学发展 绿色GDP 核心技术的获得 难于模仿的商业模式 管制放松与社会保障 投 资 驱 动 区域开发和新农村建设 国际产业转移和ODI 3G、后奥运、高铁 央企整合与地方国资注资 投资主题：雾失楼台 谁为青鸟 消 费 升 级 人口红利和转移支付 城市化走向和谐 通胀中的定价权和成本锁定 制 度 变 革 新税制改革引发价值重新排序 资本开放催生并购价值 产品创新推动蓝筹股需求 投资主题：超额收益的潜在来源 中性 万科、保利、中粮、 高 低 地产 推荐 上海机场、现代投资 中 中 交通设施 中性 中海发展、大秦铁路 、中国远洋、 中 中 交通运输 回避 长江电力、粤电力 中 高 电力 中性 山东黄金、中色股份、五矿发展、 中 低 有色 中性 鞍钢、武钢、宝钢、唐钢、攀钢 低 低 钢铁 推荐 星新材料、中信国安、、冠农、烟台万华、渝三峡、中化国际、浙江龙盛 优 中 化工 推荐 西山煤电、平煤天安、兖州煤业、煤气化 优 低 能源（煤炭） 中性 中国石油、中国石化、中海油服、海油工程 中 中 能源（原油开采） 买方评价 成长性 估值水平 行业 优于大市 百联股份、华联综超、 中 中 零售连锁 推荐 中粮屯河水井坊、五粮液、张裕 中 高 食品饮料 中性 招商、浦发、中信 优 低 金融服务 推荐 中国联通、 中兴通讯、 亿阳信通、宝胜股份 优 高 通讯 中性 歌华有线 、博瑞传播、中视传媒 中 高 文化传媒 推荐 通化东宝、浙江医药、天药 优 中 医疗保健 推荐 格力电器 、青岛海尔 中 低 消费电子 推荐 三一重工、、中联重科、特变电工、天威保变、金风科技 优 中 设备制造 总体评价 成长性 估值水平 行业 寻找有气质的公司：价值创造的基因解读 价值创造型公司的核心特征 市场需求面临 长周期上升 收购兼并和ODI 提高产业集中度 产业转移与商业 模式强化进入壁垒 利用资本杠杆实现 要素