VAR在商业银行市场风险管理中应用-金融学专业论文.docxVIP

PAGE PAGE 10 第 2 章 VaR 的概述 2.1 VaR 的定义 VaR 是 Value at risk，即风险值的简称。VaR 的直观定义如下：VaR 是在一定 的置信水平下一定的目标期间内，预期的最大损失。更严格地说，VaR 描述了在 一定的目标期间内收益和损失的预期分布的分位数。 用数学公式可以解释为：某一金融资产或证券组合在未来特定的一段时间内 的最大可能损失，可表示为 Prob(△PVaR)=1-c 或 Prob(△PVaR)=c （2.1）1 其中 Prob：资产价值损失小于可能损失上限的概率； P：某一金融资产在一定持有期的价值损失额； VaR：置信水平 c 下的风险价值——可能的损失上限； c：给定的概率——置信水平。 如图 2.1 所示，以 J.P.摩根 1994 年日收益的分布为例进行说明，其中使用 95 ％的置信水平衡量股权投资组合的 VaR。 图 2.1 J.P.摩根 1994 年日收益的分布2 1 引自邬瑜骏，现代金融风险管理-衍生金融工具的使用与风险管理技术的使用，p258。 2 引自菲利普·乔瑞，风险价值 VaR（第 2 版）,P102。 2.2 VaR 计量的主要方法 VaR 为下跌风险的衡量提供一个数量上的方法，已经逐步成为风险管理者工 具箱中的基本工具。在实践中，VaR 的计量方法基本上可以划分为两大类：第一 类方法是局部评价法（local-valuation method），所谓局部评价法是先衡量出投资 组合价值对可能的资本移动的敏感度，并模拟当可能的资本移动发生时投资组合 价值会发生的变化。第二类方法是完全评价法（full-valuation method），所谓完全 评价法是指通过对各种情景下投资组合的重新定价来衡量风险。局部评价法的最 佳范例是德尔塔-正态方法；完全评价法包括历史模拟方法和蒙特卡罗模拟法。局 部评价法和完全评价法的区分反映计算的速度上和评价的正确性之间的权衡。3 局部评价法 德尔塔-正态评价法 德尔塔-正态法是VaR最简单的方法。对于单一的金融资产而言，资产价值的 潜在损失dV可由下式得到，即： dV ≈ ?V dS = ?dS ?S （2.2）4 其中，dS代表价格的潜在变化，由于他们线性相关，所以资产价值V的最大 损失取自价格S的一个极值。 如果分布服从正态分布，那么资产的VaR值可由风险承受程度和基础资产变 量的VaR的乘积求得： VaR = ? (ασ S ) 其中α 是对应于给定置信水平的标准正态差。 （2.3）5 对于投资组合而言，假设资产组合的风险暴露成线性，风险因子也是正态分 布的，而资产组合收益率是正态变量的线性组合，因此也是正态分布。用矩阵符 号，资产组合的方差可以表示成： 3 摘译自 Philippe Jorion, Financial Risk Manager Handbook (4th ed)，p349 4 引自菲利普·乔瑞，风险价值 VaR（第 2 版）,P113 5 引自菲利普·乔瑞，风险价值 VaR（第 2 版）,P114 i2σ (Rp,t +1 ) = xt ∑t +1 xt i 2  （2.4）6 其中： ∑t +1 是超过持有期t协方差矩阵的预测值。如果资产组合的波动性是 用美元衡量，VaR就是直接从对应于置信水平的标准正态差α 获得的： VaR = ασ (Rp,t +1 ) 。这被称为分散VaR，因为它考虑了分散化效应。而与此对应， 非分散效应就是简单地将在每个风险因子影响下的VaR加总。它假设所有价格将 会同时朝最差的方向移动，显然这是不实际的。 德尔塔-正态法的特点是易于执行，因为它包含了一个简单的矩阵乘数，仅需 要市价及当前头寸所面临的风险与风险数据相结合，即使是数目较大的资产，该 方法也能很快运算，这是由于它采用了线性敏感度来代替每个头寸。同时在实践 过程中，德尔塔-正态法也受到了不少的批评：首先，许多金融资产的收益率分布 存在着厚尾现象（fat-tail），而VaR的计算试图捕捉投资组合在左尾处的收益情况， 因此在出现厚尾的情况下，基于正态分布的模型将会低估异常值比例，进而低估 实际风险价值；再者德尔塔-正态法不适合衡量诸如期权或抵押等非线性7金融工 具的风险。 德尔塔-伽玛近似法 通常情况下，对于包含期权等非线性头寸的投资组合来说，其VaR计算通常 是利用二阶或高阶泰勒展开式来近似投资组合在特这时期内相对于市场变量的 价值变化，即所谓的Delta-Gamma模型， ?V ?2V 1 dV ≈ dS + (1/ 2) dS 2 = ?dS + ΓdS 2 （2.5）8 ?S ?S 2 2 其中 Γ 表示当前投资组合价值的二阶导数。 这个公式里考虑了二阶项的影