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对我国存量股转让制度思考 　　摘 要：2014年1月，南京奥赛康集团因老股转让规模过大，暂缓发行。这一事件激发了市场对老股转让的讨论。早在2012年，证监会就放开了老股转让，随后陆续出台相关法规，对老股转让的条件、规模、方式作了规定。但在实践操作中，老股转让并非走得顺风顺水。本文对近年来证监会相关法规进行分析，试图探讨其对老股转让的态度，同时对老股转让的合法性予以分析。 　　关键词：存量股；老股转让；遏制三高；超募老股减持；公司法 　　中图分类号：F832.51 文献标识码：A 文章编号：1003-9031（2015）04-0048-03 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2015.04.10 　　一、奥赛康事件及其背后 　　（一）奥赛康事件 　　2014年1月10日，南京奥赛康药业股份有限公司发布一份紧急暂缓公告，令整个证券市场为之惊动：“考虑到本次发行规模和老股转让规模较大，发行人和保荐机构及主承销商中国国际金融有限公司出于审慎考虑，经协商决定暂缓本次发行。”这是本次IPO重启以来首支暂缓发行的股票，其背后的高价发行、老股转让等问题成为关注焦点。 　　南京奥赛康在2013年就开始积极筹备上市，自从证监会重新放开IPO之后，市场一致认为作为“消化领域头牌”的奥赛康当仁不让成为此次 IPO中为数不多的绩优股。然而在刚刚准备向资本市场上迈出第一步时，却突然来了个急刹车，据悉是因为被监管层打了招呼。公告的招股说明书中的数据显示，奥赛康此次发行价为72.99元/股；发行股份数量，其中新股数量仅，老股转让数量则高股，这些老股之前是被控股股东南京奥赛康持有。这样一来，奥赛康被指套利达到31.83亿元；控股股东发行前持有公司8820万股，占总股本的42%，发行后，则仅持有4499.65万股，仅占发行后总股本的20.28%，虽然仍保持相对控股地位，但持股比例缩小了一半以上。IPO的初衷在于在一级市场募集公司经营发展所必须的资金，所得资金挪作他用或者资金不到位显然达不到预期效果。如果在二级市场交易之前，市场发行的大部分资金被老股东拿走，容易引起投资者对控股股东行为及其影响的种种猜疑①。同时，控股股东掌握着公司的信息优势，在IPO时就过多减持，投资者会产生公司发展前景不容乐观的印象。这些，显然都有悖于IPO的初衷。 　　（二）事件分析 　　早在2012年4月，证监会通过发布《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》放开了老股转让，目的在于增加新上市公司可流通股数，从而通过老股东转让股票制约买方虚高报价，促进新股合理定价①。从规定来看，奥赛康完全符合老股转让的条件，但老股转让规模如此之高，不能不说有套利的嫌疑，而72.99元的高发行价正为此助力。奥赛康事件发生时，《首次公开发行股票时公司股东公开发售股份暂行规定》（以下简称暂行规定）还未修改，其中第九条规定了“超募须减持老股”的规则：“公司新股发行数量应当根据募投项目资金需求合理确定。根据询价结果，若预计新股发行募集资金额超过募投项目所需资金总额的，发行人应当减少新股发行数量，同时可以调整公司股东公开发售股份的数量”。其本意是为了限制上市公司巨量融资。 　　奥赛康最终定价为72.99元/股，根据这一规定，新股发行数量应当减少；为保证股份的流通量，老股转让数量则高达新股的数倍。奥赛康招股说明书显示，作为实际控制人的陈庆财及其一致行动人承诺，在公司上市三年内不转让公司股份，作为高管任职期间，每年减持股份不超过25%②。由此来看，如果奥赛康实际控制人陈庆财想要套现，不仅要面临漫长的限售期和每年减持上限的规定，股价走势也是一个重要的不确定性因素。但若奥赛康成功上市，陈庆财控制的南京奥赛康在公司上市同时就已借道老股转让套现31.8亿元。“超募老股减持”目的在于打压高发行价，但实践中却并未起到平抑发行价的作用。所谓按起葫芦浮起瓢，反而为发行人的股东提供了套现的捷径[1]。 　　二、我国存量股转让的历史沿革 　　2012年，为促进新股发行价格市场化，实现一级市场和二级市场均衡协调健康发展，证监会发布了《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》，正式推出“老股转让”。指导意见规定：持股期满三年的股东可将部分老股向网下投资者转让；同时取消了网下配售股份3个月的锁定期，提高在二级市场交易的公司股票的流通性；老股转让不得导致发行人的实际控制人发生变更；老股转让所得资金有锁定义务，不能立即套现等。随后，2013年12月30日，证监会发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》，强调“发行人首次公开发行新股时，鼓励持股满三年的原有股东将部分老股向投资者转让，增加新上市公司可流通股票的比例。老股转让后，公司实际控