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社保基金持股对公司价值影响研究 　　摘 要：机构投资者持股是否有利于公司价值提升一直是财务研究领域的重要话题。本文以2007―2011年被社保基金持股的上市公司为研究样本，实证检验了社保基金持股、不同持股比例和持股时长等异质性特征对公司价值的影响。全样本及分年度结果均显示，社保基金持股比例与公司价值显著正相关。分组样本结果显示，高比例持股、长期持股与公司价值显著正相关，而低比例持股、短期持股则与公司价值显著负相关。研究表明，社保基金持股总体上能够强化监督，弱化代理问题，提升公司价值，但不同持股特征对公司价值的影响存在显著差异。 　　关键词：社保基金；公司价值；持股特征 　　中图分类号：F832 文献标识码：A 　　文章编号：1000-176X（2014）05-0045-08 　　一、引 言 　　全国社保基金自2001年与股市结缘，至今已“联姻”十多年之久，而十多年间人们对其该否入市的讨论从未间断。全国社保基金入市的风波未平，2012年广东千亿养老金即将进驻股市这一重磅消息的曝出又激起千层浪，人们对社保基金入市问题的探讨也进入白热化状态。社保基金入市不可避免地与上市公司发生联系，那么社保基金持股到底能否促进企业价值的提升、不同持股特征对公司价值的影响有何不同备受世人瞩目。然而，社保基金持股与公司价值之间关系研究的深度却远不如人们关注的热度，大多是研究机构投资者总体时兼论之，而单独考察社保基金持股及其持股特征与公司价值关系的文献甚为缺乏。 　　社保基金注资的加大使其重要性和特殊性突显。从社保基金的重要性来看，持股比例的增加使其投资策略从“保持距离”向“强化控制”转变，经管方式由“用脚投票”的华尔街准则向“用手投票”的积极治理转变，这意味着社保基金与上市公司的联系更为紧密，作用更为突出。从特殊性来看，社保基金不同于其他机构投资者基金，作为老百姓的“养命钱”、“活命钱”，其投资收益、到期偿付能力关乎人们的生存、社会的稳定。可见，如果社保基金持股能提升公司价值，则有利于社保基金保值增值目标的达成以及上市公司的长远发展；反之，则会影响社保基金到期偿付能力以及上市公司的持续运营。然而，现有研究对两者关系的探讨较少，基于机构投资者异质性视角的关注也较为缺乏[1]。因此，有必要将社保基金从机构投资者整体“合力”中拆离开来，由粗到细，单独研究这一“分力”在上市公司中所扮演的角色，并基于社保基金持股特征由浅入深来深化相关研究。 　　二、文献综述 　　国内外学者对机构投资者与公司价值之间关系的研究结论并不统一。一种观点认为机构投资者能够提升公司价值；另一种观点则认为其价值提升作用并不明显，甚至可能有损公司价值。结论不一的原因可能在于：第一，立足点不同。公司价值有短期和长期之分，机构投资者对短期股价和长期绩效的影响不同。第二，切入点不同。不同机构投资者、不同持股特征对公司价值的作用路径和影响力度存在差异。因此，本文基于企业价值角度和机构持股特征角度对相关文献进行述评。 　　1.机构投资者持股与公司价值关系研究述评 　　从短期来看，机构投资者的积极治理会带来正的市场反应[2]。Opler和Sokobin[3]也发现被机构投资者“提名”后，公司的短期股价有所回升。刘永泽和唐大鹏[4]分季度检验了2009―2010年社保基金持股公司的市场反应，研究表明社保基金持股确实能为上市公司带来超额收益，而且拥有更多机构投资者的公司对市场信息的反应更为迅速[5]。An和Zhang[6]指出，管理者所隐藏的坏消息一旦暴露便可能造成股价崩盘，而机构投资者的监督作用能够降低管理者对于坏消息的囤积。 　　从长期来看，相对个人投资者，机构投资者在收集、解读和利用信息方面优势突出，并且具有更好的风险收益平衡，从而更有动力去监控上市公司的投资运营活动，增加公司价值[7]。Shleifer和Vishny[8]研究发现机构投资者能够优化公司的股权结构，而合理适度的股权结构对企业价值的提升有着积极的促进作用[9]。Callen和Fang[10]指出，公共基金持股与未来的股价崩盘风险负相关。Gugler等[11] 、Lee和Park [12]均发现，机构投资者持股能够提升公司价值。也有学者研究指出机构投资者对公司价值并未产生积极影响。Black[13]认为公共养老基金的社会性和政治性目标与企业价值最大化的目标存在冲突，Chidambaran和Woidtke[14]与王文灵[15]也认为美国公共养老基金的政治和社会压力给基金管理人的决策带来了影响。 　　可见，以机构投资者整体为研究对象，探究其“合力”对公司价值影响的文献较多，而对社保基金这一重要而又特殊“分力”的研究较少；机构投资者对短期绩效的研究结论较为一致，而对长期价值的研究结论存在分歧。 　　2.机构投资者