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股票市场对管制政策反应研究 　　摘要中国股票市场是一个“政策市”,政府经常有意识地运用一些政策手段调控股市的波动。本文通过实证研究表明政府运用管制政策不但不能稳定股市政策,反而会造成较强的股市短期波动。 　　关键词股票市场 管制政策 股市波动 　　中图分类号:F8文献标识码:A 　　 　　中国股票市场始于20世纪80年代初,从其诞生以来就具有两个鲜明的特点:一是股市波动剧烈,二十几来年已经经历了几次大起大落;二是政府有意识地运用管制政策如股票发行和上市速度、政府领导人的讲话、甚至《人民日报》社论等来调控股市运行,使股市表现出明显的“政策市”特征。这些政策的目的是试图根据股市波动情况来调控股市,使其在政府理想范围内运行。由此,带来一个非常值得研究的问题,即我国的宏观政策在多大程度上影响着股票市场的运行?应当如何评价中国股票市场宏观政策?本文拟对上述问题做一实证分析。 　　1 文献回顾 　　有关政策对股市波动的影响,美国学者Rigobon and Sack(2002)检验了美国货币政策对股票价格指数的影响,发现股票价格指数对货币政策具有明显的负向反应。短期利率上升25个基本点,将导致标准普尔500指数下降1.9%。茆诗松等(1997)对上海股市1995年1月1日至10月31日共208个交易日中政府颁布的各种政策、股票扩容、以及发布政策消息和扩容消息对股市的影响进行了实证研究,发现这三大因素对上海股市的影响达到股市总波动的75%,特别是政策因素对股市的影响达到44.59%,说明政策因素构成了股市异常波动的主要原因。吕继宏、赵振全(2000)对股票市场的政策干预效应进行了研究,认为政策干预对股市具有很大的影响。他们认为市场对异常波动反应的有效性取决于产生异常波动的原因,当异常波动是由政策干预引起时,市场反应取决于政策前景,并存在着延迟反应,从而认为在政策干预下,市场反应没有达到有效;而当市场波动是由市场本身引起时,市场反应同有效市场理论相符。他们从整体上否认中国股票市场的有效性。魏玉根(2001)运用事件研究法对上海股市受政策干预的影响进行了统计分析。他的研究结果是:在政策公布的第一个交易日后,累积异常收益率并未呈现水平波动。其中利好政策出台前,累积异常收益率呈向下运动趋势,而在利好政策出台后累积异常收益率被迅速拉上,相反,利空政策出台前累积异常收益率有一段呈向上运动趋势,而在利空政策出台后累积异常收益率被迅速拉下,这说明我国股市政策有较强的反市场走势的特征。而且他的研究结果还表明股市对政策干预存在明显的提前反应现象,说明市场存在一大批“消息灵通”人士。因此,他从总体上否认了上海股市的半强式有效性。此外,潘伟荣、梅雪(2002)、胡金焱(2002)研究了沪、深两市的异常波动,发现股价的异常波动几乎都与政策出台相对应,政策以52%的比例位居影响股指原因的第一位。王春峰(2003)运用事件研究方法检验了中国股市对政策性信息的过度反应问题,采用4个典型的政策事件进行实证分析,结果表明:中国股市对政策信息存在过度反应,市场尚未达到半强有效;与针对收益信息的同类研究结果相比,政策对市场具有更重要的影响作用,从而体现出较为明显的“政策市”特征。 　　2 实证分析 　　2.1 样本选取与数据来源 　　股价指数本文采用1991年1月到2007年12月上证交易所的数据。数据来源于大智慧软件,此外我们选取了中国股市从1991年1月到2008年12月所发生的主要政策事件,数据来源于新浪财经()的证券市场大事记。 　　2.2 样本筛选原则 　　(1)政策性。是管理当局旨在调控股市波动的政策手段。主要包括证券委、证监会、中国人民银行、财政部、上交所等监管部门所发布的对于股市波动有引导和调控作用的政策,以及政府重要会议、领导人的讲话和重要报刊所发表的评论等。包括股票发行和上市速度、印花税的调整、媒体发布的重要言论等。(2)有影响力。所选政策对A股市场理论上要有一定程度的影响,包括对进人股市的资金限制,影响A股资金供给的政策,交易的手续费,涨跌停的规定,控制新股上市的进度等规定。在这两个原则的指导下,需要剔除以下政策事件:(1)对股票市场没有冲击的政策事件,如将现行正常运行机制的一些规则以法律、法规的形式固定下来,可以认为这一政策事件对现行市场没有冲击,不作为股票政策事件进行研究。(2)剔除只与B股与基金有关的政策,因为本文考虑的是对A股有影响的政策。(3)剔除那些只对有关个股有影响的处罚或规定。(4)剔除那些有关保证A股正常运行,而又不会对其产生冲击的政策,如股票指数的计算,从业人员的资格确认等。(5)因为本文采用的股票指数为上证指数,因而剔除深交所发布的对上证指数影响极小的有关政策。依据以上的样本选取原则,我们共得到204个样本,其中