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管理者能力机构投资者和企业投资过度 　　摘要：资本投资效率一直是学术界和实务界关注的焦点，而高层管理者作为公司资本投资的重要参与者和实际执行人，其管理能力的高低是否以及如何影响资本投资的效率，机构投资者作为一种外在治理机制能否发挥应有的作用都一直缺乏实证检验。文章以我国沪深A股2007年～2013年的上市公司为研究样本，我们考察了管理者能力与过度投资之间的关系及机构投资者持股对他们关系的影响。实证结果表明，能力强的管理者会增加公司过度投资行为的倾向，而机构投资者持股比例的增加有助于抑制管理者能力提高导致的过度投资行为。 　　关键词：管理者能力；过度投资；机构投资者；投资效率 　　一、 引言 　　资本投资效率一直是学术界和实务界关注的焦点，已有文献从董事会结构（Chung Ding，2011；陈运森和谢德仁，2011等）、股权结构（Goergen Renneboog，2001；简建辉和黄平，2010等）、管理层激励效应（Aggarwal Samwick，2006；詹雷和王瑶瑶，2013等）等内部治理机制和产品市场竞争（Srinivasan Jagannathan，1999；刘凤委和李琦，2013等）、负债融资（Ahn et al.，2006；黄?B和黄妮，2012等）等外部治理机制对企业过度投资问题进行了广泛和深入的研究，取得了大量的成果。纵观已有的文献，研究大都假设高层管理者是同质无差异的，而现实并非如此。管理层是企业的实际控制者（谢建等，2015），决定着企业投资的规模、方向及方案的选择（潘前进，2016），其资产管理运用能力的高低无疑会影响企业的融资能力和投资效率。有效的公司治理机制能缓解两权分离产生的委托代理问题，约束管理层的自利行为（Jensen，1986）。机构投资者已逐渐发展为我国公司治理的一种重要机制，以其规模化、专业化和独立中介的特性，逐渐发挥出监督公司投资决策，抑制过度投资的作用（金玉娜等，2013）。在经济日益全球化及中国进一步深化改革的大背景下，作为企业重要人力资源的高层管理者对过度投资产生什么样的影响及机构投资者在管理者和企业利益博弈的过程发挥什么样的作用是一个亟待研究的重要问题。 　　与已有研究文献相比，本文研究的意义在于：第一，将公司过度投资的研究框架中加入了公司高层管理者，探讨了其运用既定资源创造产出的能力对公司投资效率的影响；第二，实证检验结果表明随着管理者能力的增强，企业过度投资的倾向更加严重，而机构投资者能减弱能力强的管理者过度投资的倾向，一定程度上丰富了高层管理者、机构投资者及过度投资之间关系的研究成果。 　　二、 理论分析与研究假设 　　1. 管理者能力与企业过度投资。资本投资有效与否，决定着企业价值的高低。在新古典经济框架下，公司的资本投资效率是和最大化、最优化联系在一起的。但在现实世界中资本投资效率与否深受代理问题和不对称信息的影响（Stein，2003等）。委托代理理论认为，公司是由包括投资者、管理者、债权人等利益相关者组成的一个共同组织，契约是各利益相关者联系的纽带。由于契约的不完备性和不对称信息等市场缺陷的存在，再加上高层管理者的非完全理性，使得管理层有可能为了自己的利益或者其他原因投资NPV0的项目，从而产生过度投资，降低公司的资本投资效率，损害了公司的价值。而信息不对称性的降低有利于抑制过度投资。信息的不对称性越低，公司经理的自利行为越易受到更有效的监督，越有助于抑制公司的过度投资行为。已有文献基于发达资本市场的经验证据表明管理能力高的管理者能缓解公司信息的不对称性（Panayiotis et al.，2013；Cornaggia et al.，2014等）。随着经济全球化的到来，社会经济环境日趋复杂，瞬息万变的市场加剧了公司之间的竞争。而能力强的管理者能更透彻的了解企业所处的宏微观环境和行业的发展趋势、更迅速的掌握和处理信息，更准确的研判投资项目，降低投资NPV0项目的概率，抑制企业的过度投资行为。基于以上分析，提出如下假设： 　　假设1：假设其他条件相同，能力强的管理者能抑制企业的过度投资行为。 　　2. 机构投资者对管理者能力与企业过度投资行为关系的影响。理论界的研究认为机构投资者具有规模化、专业化和独立中介的特征，有动力和能力对公司的治理机制产生重要作用。首先，机构投资者投资的资本都是从资金持有人中募集而来，一旦投资收益较低，就会面临资金赎回的压力。这种机制能约束机构投资者，使其有动力监督公司高层管理者的投资行为，以实现股东利益的最大化（计方和刘星，2011）。其次，机构投资者一般具有规模优势，持股比例相对较大，其监督的边际成本递减，使其有能力对公司的管理层进行监督。再次，机构投资者作为专业性的投资机构，拥有经过专业训练的财务分析人士，在