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股权激励独立董事制度和企业价值 　　摘要：现代企业两权分离，导致管理层和股东之间的信息不对称，管理层与股东利益的不一致，会导致管理层的道德风险和逆向选择从而产生代理成本。为了解决代理问题，存在着激励和监督的机制。上市公司的股权激励和独立董事制度的设立正是为了有效的解决代理问题。本文基于此研究上证A股股权激励、独立董事制度对企业价值的影响关系 　　关键词：代理问题；股权激励；独立董事制度；企业价值 　　中图分类号：F276.6；F224 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2015）021-00000-02 　　一、引言 　　现代企业经营权和管理权的两权分离导致委托代理问题的出现，这成为公司治理中的一个重要问题。从某种意义上讲股东的所有权一般表现为剩余索取权，而经营者则凭借所拥有的专门知识和经营信息，掌握着企业的控制权。经典委托代理理论认为现代企业中的信息不对称导致了管理层的目标背离股东利益，为了降低代理成本、提升企业价值，对管理层进行激励和约束成为现代企业公司治理的两大手段。 　　公司治理除了激励手段来降低代理成本，还存在着监督的手段。董事会作为公司治理机制的重要组成部分具有监督的作用。为了充分发挥对管理层的监督作用，独立董事制度成为现代企业公司治理的一大机制。 　　本文从经典委托代理理论的视角切入，研究股权激励、独立董事制度对公司价值的影响。本文选取2010到2012年三年上证A股公司的数据发现股权激励和独立董事制度均对公司价值具有积极地正向作用并且两者之间存在着替代效应。 　　二、理论分析和假设提出 　　由于企业的两权分离，导致了实际负责管理企业日常经营活动的管理层和公司的实际投资者股东之间的信息不对称，由于两者的利益不同。管理层可能存在着为自身利益而损害股东利益的行为，从而产生代理成本。这就产生了企业委托代理理论中的第一类代理问题。 　　为了解决代理冲突，减少企业的代理成本，经典委托代理理论提出了两类解决代理问题的方式，即激励和监督。股权激励是经典理论解决代理问题中激励方式的一种方法。股权激励通过授予管理层公司股权，使管理层成为公司既得利益的直接受益者，应此能将管理层与股东的利益趋同，从而缩小两者的利益差距，减小企业的代理成本。关于经营者股权激励与企业价值的相关性问题， 外生性研究视角的论文和内生性研究视角的论文都做了大量的研究。从外生性视角出发， Morck 等首先发现了经营者股权与企业价值的曲线关系， 从而论证了利益一致性假说和经营者防御假说。McConnell 和 Servaes利用二次模型论证经营者股权与企业价值的倒 U 型关系。 　　根据以上的分析，在此提出假设1：股权激励与企业价值之间存在着倒U型关系。这一假设验证的是股权激励的增加先是能够促进企业价值的增加即利益一致性效应，但是随着管理层持股比例的增加，相应的激励效应会被削弱，当股权激励的比例达到一定程度后，继续增加股权激励反而会导致企业价值的下降，即经营者防御效应的产生。 　　独立董事制度是现代公司治理的一大创新，通过引入独立的外部董事能够加强对企业管理层的监管，从而避免管理层做出损害公司股东利益的行为。独立董事制度从理论上看能够减少代理成本，防止管理层侵害公司利益从而提升企业价值。在此，提出假设2：独立董事制度对企业价值存在着正向的相关性影响。独立董事比例越大企业价值越大。 　　股权激励和独立董事制度作为解决代理成本的激励与监督手段，都能实现降低代理成本的效果，同时存在两种制度的企业中独立董事制度对股权激励应该存在着替代关系。据此提出假设3：股权激励与独立董事制度存在替代关系。即为了实现相同的提升企业价值的效果，存在独立董事的企业比不存在独立董事的企业需要更少的股权激励。 　　三、研究设计 　　（一）样本选择 　　本文所用的上市公司交易和财务数据来源于国泰安信息技术有限公司 （GTA） 的 CSMAR 数据库。我们使用SPSS20.0 进行有关统计检验。本文选取了2010-2012三年间来自上证A股上市公司的面板数据。由于*ST股公司的生产经营出现了重大问题，对研究样本产生了巨大干扰性，因此剔除了三年间*ST股的公司。此外本文还剔除了经融、保险行业公司的数据。最终取得了共912家企业三年间的数据，样本容量为2577。 　　（二）变量选择 　　1.被解释变量 　　企业价值的衡量指标通常有ROE、EPS、托宾Q值等。根据以前学者的研究，本文选取TobinQ值作为被解释变量。TobinQ是企业市场价值与资产重置成本的比值，能够反映金融市场对企业长期绩效的预期，不会因计算方法的不同而影响判断的标准。 　　2.解释变量 　　本文研究股权激励、独立董事比例和企业价值的关系。存在股权激励、独立董事两个解释变量。股权