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董事会特征对外投资和企业价值 　　摘要：本文以我国2007-2009年间沪深股市上市公司为样本，对其董事会特征、对外投资与企业价值之间的关系进行了实证研究，结果发现：董事会规模、领取薪酬董事比例、董事会会议次数、董事会性别多样化能影响公司对外投资并最终影响公司绩效，其中董事会规模与公司对外投资显著负相关，领取薪酬董事比例与公司对外投资显著负相关，董事会会议次数与公司对外投资显著正相关，董事会性别多样化与公司对外投资显著正相关，且公司对外投资会德增加促进企业价值的提高；表明董事会不仅可以通过履行其监督职能提高企业的价值，也能通过改善公司的投资决策来提高企业的价值。 　　关键词：董事会特征 企业价值 公司治理 　　一、引言 　　投资作为公司的三大活动之一，其对公司而言至关重要。相对于经营活动关注当期业绩来说，投资更关注公司的未来，所以公司未来的价值从根本上应该是取决于公司的投资决策，特别是具有战略意义的对外投资。现代公司制度中所有权与经营权的分离虽然具有很大的优越性，但是也带来了信息不对称与代理问题，这些都会在一定程度上影响公司投资决策的效率。董事会制度是现代公司制度的重要组成部分，它代表最高决策机构股东大会行使权力，能有效地解决股东与管理层之间的信息不对称和代理问题，正是基于此，董事会特征和结构的好坏会对企业的价值产生影响。董事会特征对公司的对外投资行为也具有非常明显的影响。但是现有的研究大多关注董事会监督职能（monitoring role），很少有研究关注董事会在公司投资决策中所起的作用。本文的研究关注于公司董事会治理对上市公司对外投资决策效率的提升作用，拓展了以往的文献，而且还研究了董事会性别多元化这一很少被提及的特征，为相关的研究增加了新的变量，在理论和实践上都具有一定的参考价值。 　　二、文献综述 　　（一）国外文献 对于董事会职责和对企业价值的影响，国外这方面的研究起步较早，Beasley （ 1996） 发现外部董事多的公司发生财务舞弊的可能性小，它着重强调外部董事的监督职能。此后陆续有研究对独立董事比例、董事会领导结构、董事会持股比例等董事会特征与企业绩效的关系进行了探讨（Hermalni Weisbach，1998，Kor Sundaramurthy ，2010）。 　　（二）国内文献 国内沈艺峰和张俊生（2002）认为董事会规模过大可能会导致公司治理失败，PT公司的董事会规模是上市公司中最大的，其次是ST公司。唐清泉（2005）发现并不存在特定的职业对公司绩效有显著的正向影响，但是独立董事的职业背景多元化却能有效地促进公司绩效的提升。李常青（2004）发现两职合一时公司绩效水平会下降，但是董事与CEO的兼任则对公司绩效水平无影响。谷琪和于东智（2001）的研究认为董事会及高级管理人员持股都将有助于激励董事更多地关注公司，从而提高公司的绩效水平。张慧和安同良（2006）研究了我国上市公司董事的学历结构与公司绩效之间的关系。 　　三、研究设计 　　（一）研究假设 现有的研究大多认为董事会规模对公司的绩效有积极的影响。首先董事会规模增加，可以增加公司的资源优势。在做决策时受到的资源限制更少，使得董事会能够做出更多有效率的决策。其次，大规模的董事会与小规模的相比，更具有知识优势。在做出决策的时候也将考虑得更加全面。最后，大规模的董事会往往有各方的利益代表，有利于多方得沟通和协调。但是也有研究指出，董事会规模越大，越难以形成一致的意见。大规模的董事会得决策效率有可能会更低。在以上分析的基础上提出假设： 　　H1a：董事会规模越大，公司对外投资支出越多，公司绩效越好； 　　H1b：董事会规模越大，公司对外投资支出越少，公司绩效越差 　　独立董事的主要功用是在董事会中通过行使其决策权形成决策制衡。为了达到这种决策均衡，有的国家规定独立董事对重大决策有一票否决权。独立董事不仅是决策人而且是独立决策人，所谓独立就是由于独立董事与企业不存在股权关系，也不是企业的在职人员，因而在进行决策时其立场能够比较容易处于客观、公正地状态。独立董事在利益上独立，所以在进行决策时就不会由于个人利益的诱惑而进行错误和效率低下的决策，而关联董事却往往具有这种倾向。在以上分析的基础上提出假设： 　　H2：独立董事比例越高，公司对外投资支出越多，公司绩效越好 　　董事长与总经理两职分离可以增强董事会的独立性，但可能会损害高层管理团队的创新动力。从企业决策过程看，一般由总经理等高级管理团队提出战略动议，经董事会批准认可，再由总经理组织分解、实施，但这个过程又受到董事会（监事会）的监督和控制。在这个过程中，董事长还有权制定并决定对总经理等高级管理团队的奖惩直至解聘，如果董事会缺乏独立性，可能导致高级管理团队自己监控自己的局面。显然，董事长与总经理两职