非银行金融行业2019年券商板块投资策略：深化改革筑行业基石，转型发展促券商估值上修.docxVIP

目录 HYPERLINK \l _bookmark0 一、板块回顾：周期扰动板块表现，大型券商韧性突出 3 HYPERLINK \l _bookmark1 （一）板块估值达到底部区间，机构持仓降至低位 3 HYPERLINK \l _bookmark2 （二）周期扰动业绩承压，“广积粮”净资产规模保持增长 4 HYPERLINK \l _bookmark3 （三）大型券商韧性突出，行业格局持续分化 5 HYPERLINK \l _bookmark4 二、趋势分析：定调稳金融，券商业绩有望持续改善 6 HYPERLINK \l _bookmark5 （一）深化改革触及关键领域，投行业务有望迎来改善 6 HYPERLINK \l _bookmark6 （二）财富管理转型持续推进，投顾队伍和技术投入持续加码 9 HYPERLINK \l _bookmark7 （三）定向资管规模持续下降，主动管理转型将持续推进 11 HYPERLINK \l _bookmark8 （四）衍生品交易规模增长，海外业务发展成为国际化前瞻 12 HYPERLINK \l _bookmark9 三、投资逻辑：四个维度看好券商板块估值上修 14 HYPERLINK \l _bookmark10 （一）深化资本市场改革具有基石效应 14 HYPERLINK \l _bookmark11 （二）利率回落和流动性改善利好券商板块 15 HYPERLINK \l _bookmark12 （三）收入结构多元化，基本面有望加快企稳与改善 15 HYPERLINK \l _bookmark13 （四）ROE 分析：关注财富管理转型、衍生品交易和投行资本化 16 HYPERLINK \l _bookmark14 四、投资建议 17 HYPERLINK \l _bookmark15 五、风险提示 18 HYPERLINK \l _bookmark16 六、附录 18 HYPERLINK \l _bookmark17 插图目录 20 HYPERLINK \l _bookmark18 表格目录 20 一、板块回顾：周期扰动板块表现，大型券商韧性突出 券商不同于一般企业，必须在严格的监管下开展经营，监管规则的变化对行业趋势和投资判断有着巨大影响。同时，券商的资产价值是按市场价格确定，与市场波动通常保持一致。回顾 2018 年，严监管下行业回归本源，叠加市场行情波动，券商板块估值达到历史低位，行业整体表现出周期扰动特征。 （一）板块估值达到底部区间，机构持仓降至低位 回顾今年券商板块，在资管新规“去杠杆”、“去通道”的政策环境下，叠加中美贸易摩擦、美股行情波动等外围因素，年内券商板块行情波动明显，截止至 12 月 26 日，券商板块下行 28%，沪深 300 指数下降 27%，券商板块与市场波动呈现较高的一致性。年内券商板块波动明显，板块加权贝塔为 1.15，高于去年同期 0.99，波动性有所提升。 图 1：截止至 12 月 26 日券商板块较年初下行明显 20% 证券Ⅲ(申万) 沪深300 10% 0% -10% -20% -30% -40% 2018/1 2018/2 2018/3 2018/4 2018/5 2018/6 2018/7 2018/8 2018/9 2018/10 2018/112018/12 资料来源：Wind， 受年内 A 股市场行情波动影响，截止至 2018 年 12 月末，上市券商板块 PB 为 1.2 处于历史低位，明显低于去年同期的 1.8 水平，且与近三年平均 PB2.4 和近五年平均 PB2.3 相比有较大距离，板块估值历史底部特征明确。 图 2：上市券商板块估值处于历史低位 上市券商市净率(整体法，LF) 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 资料来源：Wind， 上市券商股的基金持仓比例降至低位。2018 年中报显示持上市券商股市值占基金股票投资市值比例为 2.1%，仅略高于 2014 年中报的 1.9%，不足 2014 年末峰值 7.3%的一半，距离近五年均值的 3.7%也有较大差距。 图 3：2018 年中报显示上市券商股的基金持仓比例降至低位的 2.13% 基金持券商股市值占基金股票投资市值比( ) 7.315.59 7.31 5.59 3.80 3.59 3.69 3.65 2.33 3.89 3.88 2.31 2.53 1.85 2.13 7 6 5 4 3 2 1 0 2012H 2012 2013H 2013 2014H 2014 2015H 2015 2016H 2016 2017H 2017 2018H 资料来源：Wind， （二）周期扰动业绩承压，