2019年业绩展望：回落加速的下行后期.docxVIP

目录 TOC \o 1-1 \h \z \u HYPERLINK \l _bookmark0 时间上 A 股盈利预计回落至 19 年三季度或更晚 5 HYPERLINK \l _bookmark8 空间上考验正增长，预计 19 年A 股净利同比 0-5% 7 HYPERLINK \l _bookmark14 弱周期行业业绩相对较好 9 图目录 HYPERLINK \l _bookmark1 图 1 历史上的政策底、市场底、业绩底依次出现 6 HYPERLINK \l _bookmark2 图 2 一般而言，我国库存周期一般持续 3 年左右 6 HYPERLINK \l _bookmark3 图 3 A 股盈利周期和库存周期基本一致 6 HYPERLINK \l _bookmark4 图 4 历史上，央行存款准备金率和 基准利率变化 6 HYPERLINK \l _bookmark5 图 5 在 2002-05 年和 2016 年以来基本面二次探底 6 HYPERLINK \l _bookmark6 图 6 房地产销量同比作为领先指标 16 年以来开始下滑 7 HYPERLINK \l _bookmark7 图 7 OECD 综合领先指标下降 7 HYPERLINK \l _bookmark9 图 8 回顾历史，A 股营收增速和名义 GDP 同比增速大致趋同 8 HYPERLINK \l _bookmark10 图 9 回顾历史，通胀与 A 股销售净利率走势大致趋同 8 HYPERLINK \l _bookmark11 图 10 2017 年 A 股中信一级行业的实际社保缴纳比例 9 HYPERLINK \l _bookmark12 图 11 2017 年我国主要税种占全国税收收入比重 9 HYPERLINK \l _bookmark15 图 12 CPI 较工业增加值整体滞后约 7-12 个月 10 HYPERLINK \l _bookmark16 图 13 预计 2019 年出口、投资将面临较大下行压力 10 HYPERLINK \l _bookmark17 图 14 在盈利下行后期业绩未下滑的行业净利同比 10 HYPERLINK \l _bookmark18 图 15 在盈利下行后期业绩未下滑的行业 ROE（TTM） 10 表目录 HYPERLINK \l _bookmark13 表 1 我国现行增值税税率 9 HYPERLINK \l _bookmark19 表 2 沪深 300 成份股高股息个股 10 HYPERLINK \l _bookmark20 表 3 A 股盈利下行后期不同行业表现情况 11 HYPERLINK \l _bookmark21 表 4 大类板块归母净利润累计同比及预测（%） 11 HYPERLINK \l _bookmark22 表 5 行业归母净利润累计同比及预测（%） 12 据最新三季报显示，全部 A 股 18Q3/18Q2/17Q4 净利润累计同比分别为 10.4%/14.1%/18.1%，A 股盈利增速持续放缓，业绩进入二次探底期间。对于业绩底在哪里、有多深，投资者莫衷一是，在此我们结合历史经验和库存周期，进一步分析 2019 年 A 股业绩到底将如何演变，以及各行业的盈利差异。 时间上 A 股盈利预计回落至 19 年三季度或更晚 根据库存周期，A 股盈利回落将持续到 19Q3，或许会更晚。回顾历史，2002 年以来 A 股经历了 5 轮盈利周期，平均每轮盈利周期持续 12 个季度，5 轮盈利周期起止时间分别为 02Q3-05Q4、06Q1-08Q4、09Q1-12Q2、12Q3-16Q2、16Q2-至今，目前 A 股处在第 5 轮盈利周期下行期。本轮盈利周期始于 2016 年中，A 股净利累计同比从 16Q2 的-4.7%升至 2017 年底的 18.1%，ROE（TTM，整体法，下同）从 9.4%升至 10.3%， 2018 年以来净利润同比增速开始下滑，至 18Q3 为 10.4%，ROE 为 10.8%。观察 2002 年以来我国经济库存周期和 A 股盈利周期，发现两者走势大致趋同，而且平均持续三年左右。我们用 GDP 中资本形成总额分项存货同比和工业企业产成品存货同比衡量存货， 可发现自 2002 年以来我国已经历 5 轮库存周期，平均持续 39 个月，其中补库存和去库 存各占 1 年半左右。本轮库存周期始于 2016 年中，自 18 年二季度步入去库存阶段，按 照历史经验，本轮库存周期将于 2019 年三季度左右结束。当然，本轮库存周期可能面临更多不确定性，中美贸易摩擦悬而未决，若未来我国出口增速大幅下降，本轮库存周期或将延长。