海外图片市场深度研究：从Shutterstock、Getty Images发展历程窥探全球图片产业变革.pdf

证券研究报告 行业评级：买入 海外图片市场深度研究——从Shutterstock、 Getty Images发展历程窥探全球图片产业变革 广发证券发展研究中心传媒互联网 旷实：首席分析师，S0260517030002 ，010 杨艾莉：分析师，S0260517090002 ，010 2018年7月12 日 请务必阅读末页的免责声明请务必阅读末页的免责声明 11 核心观点 全球付费图片市场发展逻辑：技术革新+渠道变革+需求提升 ➢ 从付费图片市场的发展历史来看，技术革新、渠道变革、需求提升成为驱动市场发展的三大逻辑。 ➢ 技术革新：摄影技术进步，摄影技术从专业人士向爱好者普及。为付费图片市场提供更多内容供给 ➢ 渠道变革：数字化媒介发展实现图片分发效率提高。付费图片市场从纸质图片向CD-ROM、互联网、移动互联网分发演进。 ➢ 需求提升：读者、用户在内容产品上对视觉效果的追求（“读图时代”）带动需求方提升。 Shutterstock发展之路：微利图片领军者，产品与战略不断迭代创新 ➢ shutterstock成立于2003年，并首先尝试图片的订阅付费模式。通过收购，shutterstock树立了在微利图片市场的领先地位， 并于上市后进入编辑类图片，形成完整图片产品线。 ➢ 技术驱动：公司在研发费用上的投入比肩大互联网公司。在图片搜索上开发“以色搜图”、“以图搜索”、“构图感知搜索引 擎”技术，提升客户对图片的搜索体验。 ➢ API战略驱动产品创新：公司将自有的图片库进行不同类型的打包，与图片需求方进行链接。让图片使用的客户，可以直接在 自身的使用场景和平台内调用公司图片。通过API战略，公司将图片销售场景进一步扩大，并通过第三方平台触达更多潜在图 片使用方。 ➢ API战略驱动市值增长：根据彭博，2016年1-7月，公司股价累计上涨74%。这与公司在2016年积极推行API战略相关。2016 年7月12 日，shutterstock与谷歌广告平台达成合作。同时，2016年期间，公司与软件与互联网公司（微软、谷歌）、垂直的B 端服务公司（adobe、Sprinklr、Optimizely ）均达成API合作。 请务必阅读末页的免责声明请务必阅读末页的免责声明 22 核心观点 Shutterstock发展之路：图片价格稳中有升，微利图片数量增长进入瓶颈期，市场开拓带来营销费用快速增长 ➢ 上市后的两年，Shutterstock营业收入一直保持高速增长。但近年来增速有所回落。根据Shutterstock公告，2017年 shutterstock的营收增速仅为10%；公司营业收入=单次下载收入*付费下载次数。Shutterstock从2012年上市以来，公司的 单次下载收入从2.23元增长至3.13元，图片价格稳中有升。但是在图片下载量上，2012年至今公司图片下载总次数增长速度 处于下降通道。2013-2014年尚能保持25%以上的图片总下载增速。但是到2017年，同比增速已下降至2.38%。 费用高企，拖累业绩： ➢ 毛利率稳定，净利率下滑：支付给供稿人的版税占公司营业成本绝大部分。公司毛利率基本保持稳定，约为60%左右。由此 证明公司对上游供稿人议价能力仍然较强。公司净利率水平从2013-2017年持续下滑，到2017年公司净利率仅为3%。这主要 是由于销售和营销费用以及研发费用增加所导致的。 ➢ 市场开拓带来费用大增：上市之初，公司管理费用率为13%，随着人员以每年30%的速度扩张，公司管理费用率增加至2017 年18%；公司销售费用率基本保持在25%左右。高企的销售费用与公司的商业模式有关——Shutterstock的微利图片交易模式 导致提价空间较窄，因此Shutterstock为了提高图片交易的