期权理论在投资决策中的应用.pdf

期权理论在投资决策中的应用 期权理论在投资决策中的应用 • 一直以来NPV法是标准的投资项目决策方法， NPV 等于项目未来产生的现金流的贴现值减去项 目投资额的现值，当项目的! NPV为正值时项目可 行。 • NPV 法隐含了三个前提假设：1、决策具有刚 性，即决策者只有两种选择，立即投资或者拒绝该 项目，以后也不再投资该项目。2、未来现金流具 有可预测性。3、项目所有的不确定性都已经通过 折现率（或资本机会成本）予以反映。 • 现实中的投资决策问题可以分为两大类，确定 型的决策和存在灵活性的决策。确定型的决策就是 项目的投资时间、投资规模等是确定的，一般NPV 法足以进行这类投资项目评价。存在灵活性的投资 决策是指管理者存在一定的选择权利，例如投资时 间选择权、后续项目选择权等。大部分的房地产投 资项目周期长、规模大，而且市场环境等有很大的 不确定性，对于存在灵活性的项目如果仅仅采用 NPV 法可能会低估项目价值而做出不恰当的决策， 因此应当结合实物期权理论对这类项目的投资决策 进行评价。 • 期权指的是一种合约, 在此合约中立权人授予 买方或称为期权持有者, 在规定的时期内( 或规定 的日期) 以约定的价格从卖方处, 购买或卖给卖方 一定数量某种特定商品的权利。期权的交易精神就 建立在买、卖双方是否履行合约的基础上。买方拥 有权利, 卖方负有义务; 买方为主动, 卖方为被动。 所以, 严格地说, 期权买卖的并不是实质的商品或是 股票, 而是那个权利。这里的期权通常意义上指的 是金融期权。 • 实物期权是与金融期权相对的概念, 是以期 权概念定义的现实选择权。在资本市场上, 期权赋 予投资者权利而不是义务, 去按指定的价格购买或 者卖出证券。一家拥有现实选择权的投资项目, 也 是拥有权利而非义务, 去形成能增加企业价值的决 策。可见, 实物期权是金融期权理论在实物( 非金 融) 资产期权的扩展, 它是一种把金融市场的规则, 引入企业内部战略投资决策中的新型思维。 • 现实的决策过程并非简单、机械。事实是, 决 策者所掌握的决策信息是不完全的, 是一个随着时 间的推移不断积累的过程。如此相对应, 一个投资 项目往往可以按时间先后的顺序, 分解成多个相互 联系的子项目的组合。或者说, 投资决策往往分阶 段进行, 即所谓的序贯决策。因此, 管理者的决策 不仅仅发生在当前时刻( 这只代表第一个子项日 的起始时刻) , 而是贯穿于项目实施的全过程。 • 发生在每个子项目的起始时刻, 不同的 决策点构成了一个决策序列。每一个决策 点既代表着前一个阶段( 即前一个子项目) 的结束, 又意味着新的一个阶段( 即下一个 子项目)的开始。所以, 在每一个决策点, 根 据前面各阶段决策的实际结果和当时所掌 握的其它有关信息, 管理者面临着新的选择, 即对应着一个选择权( 即期权) 。这就是经 营柔性的具体体现, 因为有选择才有柔性。 实物期权的核心思想 • 实物期权的核心思想不仅与期权的基本特征 相承, 而且与实物投资决策的实物有关。实物期权 是金融期权理论在实物资产期权上的扩展, 其核心 思想是“在确定投资机会的价值和最优投资策略时, 投资者不应简单地使用主观的概率方法或效用函 数。理性的投资者应寻求一种建立在市场基础上 的, 使项目价值最大化的方法” 。 • 投资决策的重要特征。 • 经济学将投资定义为对未来回报的预期 而承受瞬时成本的行为。大多数投资决策 有如下三个重要特征。首先, 投资是部分或 全部不可逆的。换句话说, 投资的初始成本 至少部分是沉没的。当你改变注意, 或业务 不能成功运营时, 不能完全收回投资的初始 成本。 • 其次, 投资的未来回报是不确定的。一般地, 不确定性有两个方面:“好” 的一方面和“不好” 的一 方面。从不确定性变量的性质角度, 可把不确定性 分为经济上的和技术上的不确定性。经济上的不 确定性与经济的总体运行( 产业价格、运