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我国股票市场羊群行为实证探究 摘要：本文运用CCK模型，对我国股票市场存在的 羊群行为进行了实证研究。首先检验了短时期的涨跌现象会 不会引发我国股市的羊群行为；接着检验了在股票市场长期 的上涨或者下跌趋势中是否存在显著的羊群行为现象；同时 也检验了不同周期不同阶段的上涨和下跌阶段的羊群行为。 最后，对羊群行为的成因及控制对策进行了初步探讨。 关键词：羊群行为股票市场实证检验 一、引言 羊群行为指动物成群移动、觅食。后来这个概念被引申 来描述人类社会现象，指与大多数人一样思考、感觉、行动, 与大多数人在一起，与大多数人保持一致。现在，这个概念 大多被金融学家借用来描述金融市场中的一种非理性行为， 指投资者趋向于忽略自己的有价值的私有信息，在某一时间 段内与市场中大多数人进行同一方向交易的决策方式。许多 研究我国股市投资者行为的文献表明，我国股市投资者在进 行投资决策时存在显著的羊群行为。股票市场有对融资及经 济运行提供价值信号两大作用。而羊群行为对股市发挥这两 个作用的影响很大，为更好地发挥股市的价值信号作用，对 股市投资者羊群行为随时间变化的发展脉络进行研究就显 得尤为重要。 二、研究方法 本文主要利用截面收益的绝对偏差(CSAD)与市场收益 的关系来判断羊群效应，即CCK法。首先对我国股票市场进 行回归分析，得出与前人同样的结果，即我国股票市场存在 羊群行为。进一步，将我国股票市场的历史，分为三个大的 涨跌周期，对三个周期羊群行为的显著程度进行比较。 首先根据资本资产定价模型(CAPM)： 其中rO是无风险收益率，B i是代表资产i的系统性风 险，Ri代表个体资产i的收益率，Rm代表市场收益率，3 m 表示等权重市场的系统性风险。 AVDi, t (absolute value of the deviation)表示在 时点t资产i的期望收益率与市场收益率的绝对偏离度，可 以表示为： 定义t日的预期CSAD为ECSAD: 由(3)式对Et (Rm)求一次偏导和二次偏导，得到ECSAD 对Et (Rm)的一次偏导大于零，二次偏导等于零。因而，可 得到ECSAD与Et (Rm)之间是线性关系。 由此可见，理性资产定价模型说明单个证券收益与市场 收益间的关系不仅是一个递增函数，而且是一个线性递增函 数。如果市场参与者存在羊群行为的话，那么这种线性关系 将不复存在。此时这种关系将变为非线性递增，甚至在羊群 行为严重时会变为递减关系。在实证分析中，我们利用CSADt 代替ECSADt,利用Rm代替Et (Rm)作为近似的估计值。 三、数据来源及选择条件 本次实证研究数据来源于锐思金融研究数据库，选择范 围涵盖了从1996年12月16日到2012年12月31日上证和 深证的所有A股市场股票。从所选股票范 深证的所有A股市场股票。从所选股票范 中，去除所有曾 经更名为ST或PT的股票。最后筛选出275支股票，选取从 1996年12月17日到2012年12月31日每日复权收盘价数 据。每只股票有3 154个观测点数据。 这275支股票样本中有上交所股票167支，深交所股票 108只。以2009年12月30日收市情况来看，流通市值大于 50亿的大盘股有116支，流通市值小于10亿的为6支，其 他143支股票流通市值介于10亿到50亿之间。由于选取的 股票都是1996年就已经上市的股票，已经过了 16年的发展, 所以股票市值有偏大的倾向。这符合上市公司股票发展的趋 势。275支股票按照证监会行业分类，涵盖了十二个行业股 票。基本反映了沪深股市的整体样貌。选择周期范围有16 年，样本股票从周期、大小和总类上基本能代表我国股票市 场的发展概貌。 四、我国股票市场羊群行为的实证结果及分析 当存在羊群效应时，Rm与CSAD之间应是非线性关系, 可用下式对两者关系进行检验： 当系数Y2显著为负时，即说明存在羊群效应。但仅就 二次项收益率的系数大小不足以解释羊群行为的大小。CSAD 取极大值时的收益率R*m, t具有拐点意义。当市场收益率 大于R*m, t时，CSAD随着收益率的提高，反而降低，羊群 行为开始变得比较严重。通过R*m, t指标可以反映市场参 与者对收益率的敏感性。所以，通过比较R*m, t的大小可 以来比较羊群行为的显著性。 （一） 市场整体羊群效应检验 将数据从1996年12月17日到2012年12月31日的观 测日数据，代入方程（4）,并进行回归分析，得到的系数和 t统计量结果如下： 检验序列相关性得回归的DW值为1.9190,说明自相关 性不显著。 结果显示非线性项（丫2）显著为负。则我国股市从1996 年到2009年，市场整体存在显著的羊群效应。此外，当R*m, t= -（Y 1/2 y2）时，CSAD 取得最大值。即当 R*m