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股票期权激励及实施环境分析 【摘要】股权分置改革完成后，股票期权是上市公司 进行激励机制创新的一种重要手段。因此，正确认识与发 展股票期权的激励作用、环境条件与注意问题，对监管者 与企业来说都很重要。 股票期权（ExecutiveStockOption,以下简称ESO）是 由企业所有者向经营者及其他关键人员进行激励的一种薪 酬制度。通常做法是企业根据股票期权计划的规定，给予 高级管理人员在某一规定的期限内（一般为5?10年），按 约定的价格（通常是该权利被授予时的价格）购买本企业 一定数量股票的权利。这种权利不能转让，但所购股票可 以在市场上出售。股票期权是实现长期有效激励的可行方 式。 一、实施股票期权的理论来源 股票期权本质上是一种金融衍生工具，就是让经营者 拥有一定的剩余索取权并承担相应的风险。经济学对股票 期权的解释主要有人力资本产权理论与代理理论。 （一）人力资本理论 20世纪50年代，美国一些经济学家在解释经济增长时 发现，在考虑物质增长与劳动力增长后，仍有很大一部分 经济增长无法解释，美国经济学家舒尔茨、贝克尔等人把 这无法解释的部分归功于人力资本，创立了人力资本理论。 他们指出：人力资本形态是凝结在人体中的能够使价值迅 速增值的知识、体力和价值的总和。人力资本的投资收益 率要高于物质资本的投资收益率，人会对投资收益率的差 异作出不同的反应，选择自己经济行为的结果就会使社会 经济增长形成差异，人力资本对经济增长具有重要的推动 作用。舒尔茨、贝克尔也因此获得了诺贝尔经济学奖。随 着20世纪90年代以来知识经济的兴起，经济全球化、经 济知识化以及企业间竞争的不断加剧，企业家人力资本要 素在企业经营的各种契约要素中的重要性日益突出，传统 的股东享有公司“剩余索取权”、管理者享有“经营管理权” 的格局开始动摇，人力资本的回报形式逐渐开始从“管理 权”向“剩余索取权”转变。股票期权激励制度正是在企 业框架下让人力资本享有企业部分剩余索取权的制度安 排。 （二）委托一一代理理论、契约理论 所谓委托一一代理关系，就是指代理人受委托人委托, 在委托人的授权范围内代表委托人利益从事社会经济活动 的行为。在现实的市场条件下，代理人的决策行为是受其 自身利益影响的，委托人与代理人追求的目标经常是不一 致的。代理人（经理人）利用其信息的相对优势可能会逃 避监督，偏离委托人（股东）“财富最大化”的目标，转而 追求其自身人力资本的增值和个人利益的最大化，从而产 生道德风险”和“逆向选择”问题。所以，委托人试图 对代理人的任何一个决策都进行完全的监督在实践中是不 可能的。契约经济学家认为，克服和防止代理人道德风险 及短期化行为的关键在于委托人必须设计有效的激励和约 束机制，减少委托人与代理人之间的利益冲突，将管理层 的个人利益与广大股东的利益统一起来，从而使股东价值 成为管理层的决策行为准则。股票期权制度通过让经营者 成为未来的股东，赋予其剩余索取权，在一定程度上使经 营者的目标与所有者的目标尽可能地达到内在的一致性， 能较好地减少经营者的机会主义行为和所有者对其监督的 成本，进而可以有效地降低公司的代理成本。 二、股票期权激励作用的体现 （一）股票期权减少了管理层的短期行为，是长期性 的激励机制 ES 0以公司股份长期升值所产生的差价作为对经理人 员人力资本的补偿，是对经理人员未来业绩的奖励。长期 动态奖励延期实现，弱化了普遍存在的经理人只重眼前利 益的短期化行为，是一种长期的激励机制。实施ESO可以 形成风险与利益的对称，克服经理人的短视心理，鼓励经 理人敢于承担必要的风险，提高公司未来价值，注重股东 价值。 （二）资本市场的有效性越高，市场化的评价机制越 有效 从股价评价业绩的角度而言，资本市场越有效，股价 作为公司价值的信号越准确。非理性的股票价格难以衡量 经理层的业绩，上市公司的管理层可以通过各种手段来操 纵股价，操纵的目的是为了获得无业绩支撑的非正常收益。 由于中国资本市场的有效性偏低与柠檬市场的存在，从短 期来看，股票价格与公司业绩大量地存在背离。从长期来 看，股票价格与公司业绩基本一致，ESO实际是一个长期的 合约，由于期权是逐步授予的，因此管理层的预期收益实 际上是各个行权期的预期收益之和。股票期权隐含的是公 司的长期业绩，企业支付给经理人的是从未来股价上涨中 分享资本利得的权利。经理实施期权收入是在市场中实现 的，这种来自市场的长期评价结果，能够比较客观地反映 出经理人的业绩水平。 （三）优化人力资源，体现了人力资本的产权价值 股票期权保证了有才能的高层管理人员、技术人员、 业务骨干通过市场评价获得相应的回报，同时也可为将来 吸纳人才留下激励空间，为公司人力资源结构的优化创造 条件。对于企业经营者来说，其人力资本是一种稀