造纸行业研究框架.pdf

证券研究报告·行业研究·造纸 造纸行业深度研究 [Table_Main] 造纸行业研究框架——价格为核心指标，龙 [Table_Author] 2018 年12 月12 日 头具长期投资价值 证券分析师 史凡可 增持 （首次） 执业证号：S0600517070002 021 shifk@ 投资要点 证券分析师 马莉 执业证号：S0600517050002  中游制造行业，周期属性显著。造纸行业作为中游制造行业，上游对接 010 纸浆，下游是包装行业。造纸行业具有较强的周期属性，从07 年至今 mal@ 经历了宏观经济以及产能投放影响下的完整周期，目前随着环保趋严以 及贸易战的持续影响，原料供给受限导致成本上涨，同时下游需求不振， [Table_PicQuote] 行业走势 行业处于下行阶段。 造纸 沪深300  核心指标为价格，多因素驱动价格变动。作为周期性行业，在分析造纸 23% 行业的框架中核心即为价格指标。围绕价格，需要具体分析行业的供给 11% 和需求格局、原料成本（由原料供需决定）、竞争格局以及政策等等。 0% 供需方面，供给主要由产能决定，需求需要跟踪企业和社会库存水平， -11% -23% 以及下游社零数据等。当前环保及供给侧改革下，行业小产能出清，而 -34% 16-17 年行业景气阶段新建产能将陆续投放，但原料供给不足，实际产 -46% 能利用率预计偏低，实际产能新增有限。需求方面，由于短期内淡季来 2017-12 2018-04 2018-08 临，叠加库存偏高，社会零售需求不振，预计将持续低迷。而原料方面， 废纸进口收紧，支撑国废价格维持高位。纸浆方面受下游需求以及库存 高位影响，预计浆价将见顶回落。从竞争格局看，龙头企业优势明显， [Table_Report] 并且市占率提升逻辑不改。 相关研究  龙头前瞻布局，比较优势明显。在行业下行阶段，龙头企业依靠自身资 金以及规模优势，通过前瞻性的多方式布局获得比较优势。（1）多纸种 多业务布局，平滑单一纸种带来的风险，如太阳纸业；（2 ）海外原料及 产能布局，解决环保大势下外废原料不足的核心问题，同时获得低价原 料以及当地政策、人力带来的成本红利，如玖龙纸业、太阳纸业等。（3） 产业链一体化布局，通过形成上游废纸、纸浆，中游造纸以及下游包装