债市启明系列：通胀会成为美联储降息的条件.docxVIP

芝加哥联储主席 Charles Evans 本周一表示，美国通胀已经持续低于美联储 2%的通胀目标，其对通胀问题感到担忧；如果通胀率在一段时间内远低于 2%，这将表明“我们制定的货币政策实际上是限制性的，我们需要下调基金利率”。那么当前美国通胀有什么新的进展，美联储的货币政策在通胀目标上会有变换吗？我们分析如下。 ▍ 通胀指数分析 美国所主要使用的两个消费价格指数分别为 PCE 指数和 CPI 指数，在指标的构建方面，两者的主要不同在于一篮子商品所占的权重。CPI 指数所选用的权重分配来自于对家庭的居民消费调查，篮子的组成成分相对固定，每两年更新一次；PCE 指数所选用的权重分配来自于对商业的家庭调查，篮子的组成成分每季度都会更新。 表 1：PCE 指数与 CPI 指数对比 发布机构 PCE CPI 成分更新 美国经济分析局（BEA） 美国劳工统计局（BLS） 权重设定 依据商业调查 依据家庭调查 编制公式 Fisher 链式公式 Laspeyres 公式 数据来源 BLS 价格指数及其他来源 消费者价格调查及其他来源 资料来源：BLS 价格指数、消费者价格调查及其他来源， 相较于 CPI 指数，PCE 指数的一篮子商品具有更多的分类。CPI 指数统计的是消费者直接购买的商品和服务，而 PCE 指数在此基础上还包含了政府以及雇主为消费者间接购买的商品和服务，因此 PCE 指数比 CPI 指数有更广的统计范围。在具体的权重分配方面，PCE 指数并没有像 CPI 指数一样在住宅和交通方面给予很高的权重，这两方面 PCE 指数的权重分配都相对较低，而在诸如医疗方面 PCE 指数则给予了更大的权重，PCE 指数和 CPI 指数在权重方面的不同使得两种指数最终的统计结果存在权重效应。同时，PCE 指数与 CPI 指数所采取的编制方法也不尽相同，PCE 指数采取权重每季度调整的 Fisher 链式公式，而 CPI 指数采用权重固定的 Laspeyres 公式，因为 PCE 指数所采取的编制公式权重调整更加频繁，因此 PCE 指数能够更好的反映商品的替代效应。 由于 PCE 指数和 CPI 指数在编制的过程中存在上述诸多差异，也因此造成 CPI 指数所反映的通胀水平一般会大于 PCE 指数。同时由以上对于 PCE 指数以及 CPI 指数的分析我们可以知道，PCE 指数能够更好的反映商品替代效应，所以相较于 CPI 指数，PCE 指数在衡量通胀水平上具有更优的特性，美联储也从 2000 年开始以 PCE 指数来对标美国通胀水平。 分析美国消费通胀及核心通胀同比数据，我们可以发现在过去的一年时间里，核心PCE 当月同比指标除在 2018 年 7 月达到 2.04%短暂高于通胀目标 2%以外，其余月份核心 PCE 当月同比均位于通胀目标以下，核心 CPI 当月同比自 2018 年 3 月以来均高于通胀目标值。核心 PCE 当月同比在今年 1 月较去年 12 月出现较大幅度下降，核心 CPI 当月同比在今年 1 月短暂维持去年 12 月水平后，在 2 月开始出现连续下降。 图 1：美国消费通胀和核心通胀同比（%） 资料来源：Wind， 由于 PCE 指数的细项数据只在每季度公布，因此在关于通胀水平的细项分析上我们将采用 CPI 指数。 图 2：美国 CPI 细项月同比（%） 资料来源：Wind， 由细项分解中我们可以看到，在住宅方面，自 2018 年 11 月以来，美国住宅整体同比 增速较为平稳，月同比相对稳定维持在 2.90%水平。娱乐方面增速在 2019 年 1 月份达到1.40%后，近两月相对下降，维持在 1.00%左右。教育与通信增速持续上升，2019 年 2 月已达到 0.80%。其他商品与服务增速相对较为稳定，同比增速位于 2.00%附近。而服装和交通运输则同比变化较大，服装细项在 2018 年 12 月及 2019 年 1 月同比增长已接近 0， 于今年 2 月份开始连续两月负增长，其中 2 月份同比为-0.80%，3 月同比为-2.20%。在交通运输方面，2018 年 11 月交通运输同比增长幅度为 2.90%，然而到 12 月份同比增长降为 0.80%，从 2019 年 1 月开始降为负增长，2 月份同比达到-1.60%，相较 2018 年 11 月 份，同比增速下降 4.50%，但 3 月份转为正增长，增长幅度为 0.50%。医疗保健增速在 5 个月中持续下降，而这背后源于医院门诊服务成本的持续下降，预计未来这种下降态势仍将持续。信息技术、硬件和服务，个人计算机及周边设备两方面，细项增速连续 5 个月均呈现同比负增长。信息技术、硬件和服维持在-1.00%的同比负增长，而个人计算机及周边 设备连续五个月负增长速度超过-3.0