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投资基金羊群效应分析 投资基金的羊群效应指众多投资基金相互模仿，对同 种或同类证券采取相同的投资交易策略，即许多不同的投 资基金在同时买人或卖出同种证券。投资基金羊群效应的 产生有多种原因，如投资基金管理层对于自身利益和职业 生涯的关注，基金经理具有相同的外部信息来源，以及投 资基金自身的发展等。投资基金的羊群效应对资本市场的 稳定与投资者的利益都会产生一定程度的影响。投资基金 的羊群效应，捐资本市场中投资基金相互模仿的一种群体 行为及其效应，即投资基金在对投资对象的分析、选择、 交易行为方面表现出较高程度的一致性和趋同性。例如同 时买入或卖出同一证券。随着投资基金在资本市场中所占 的比例与地位越来越重要，投资基金的羊群效应也越来越 引起人们的关注与研究。 投资基金羊群效应产生的动因分析 投资基金经理在对投资对象的预测、分析、选择、交 易策略方面表现出的趋同性是投资基金的羊群效应的微观 人性化基础。通过对投资基金经理的行为进行分析可以得 出投资基金羊群效应的产生动因。对于基金经理羊群效应 的分析主要有两个角度：非理性分析与理性分析。非理性 分析主要从人类的模仿本能与心理的视角来进行，而理性 分析则是影响较大、更主要的一种分析方法。从理性分析 的角度，基金经理羊群效应的产生原因主要有： 一、 现代投资基金中委托代理机制的设计使得很多投 资基金经理出于对自身利益的关注而在投资行为中产生羊 群效应(JudithChe valierGle nnellison, 1998)。 在现代投资机构中，存在种种委托代理机制的设计方 式以对经理层产生正面的激励作用，并提高基金的业绩。 例如：有的基金采用bench mark标准(Sta rks, 1987)， 即设定一个关于基金业绩的固定标准，如果在考察期内业 绩达到并超过该标准就给予经理层一定奖励，反之则给予 惩罚。许多对冲基金所采用的bonuspl an奖励方式(Sta rks, 1987)，即是根据对冲基金的业绩来决定经理层的业 绩提成。但是，随着基金业和资本市场的发展，影响基金 业绩的因素越来越复杂，直接对基金经理进行评估存在许 多困难，所以在对投资基金经理的评价过程中将经理互相 比较以决定经理的收入的倾向有所增强。因此如果在一些 投资前景不明显的情况下，追随其他投资基金经理的投资 策略，不追求基金最优回报以避免自身收人损失风险的增 大将会成为许多投资基金经理的最优选择。 二、 基金经理人对于职业生涯的关注与对自身信誉风 险的规避是造成羊群效应的重要原因之一(DavidJe remy, 1990) o 除了内部委托代理机制，发达的经理人市场中众多现 实与潜在的替代者也从投资机构外部对投资基金的经理层 产生外部约束。投资基金经理在经理人市场中的职业声誉 是影响其职业生涯和从业收入的一个重要因素。这一点对 较年轻的投资基金经理影响很明显。年轻的基金经理如果 与其他名誉卓著的经理人采取差别明显的投资策略，可能 给自身的职业声誉造成负面的影响，甚至阻碍职业生涯的 发展。所以追随投资经验丰富的基金经理的投资策略将是 年轻的经理们的明智选择。 除了年轻的基金经理，即将面临退休期的基金经理也 会对职业声誉给予相对较高的关注。这是因为即将退休的 基金经理一旦因为采取与其他经理人明显不同的投资策略 并遭到失败，那么在较短的剩余职业生涯中挽回自身的声 誉的可能性将相对较小。同时，长期的职业生涯中积累起 的声誉一旦遭到破坏，会影响到基金经理们的退休金收入 因此对自身信誉风险的规避成为经理人模仿其他经理人的 一个重要原因。 三、相同的信息来源渠道是投资基金经理层中存在羊 群效应的一个重要原因(Kenneth David Jere myl992)。 投资基金经理在对投资对象进行选择调查分析时，需 要一定的信息支持其决策。由于许多投资基金具有相同的 信息来源，特别是在行业中有一些基金经理被认为具有较 灵通的消息因而成为其他基金经理的信息来源，所以基金 经理在依照相同的信息进行决策时不可避免地表现出一定 的共性。 四、 越来越重要的信息披露制度使得投资基金经理在 信息披露期附近更容易表现出投资倾向的趋同性。 现代资本市场中，基金的投资者可以通过在不同的基 金间转换投资资金以获得更好的回报。基金在信息披露日 所公布的有关投资状况是投资者判断选择的重要标准。为 了迎合投资者，投资基金经理会在将于信息披露日公布的 投资头寸的安排上表现出一定的趋同性，对所管理基金的 投资头寸进行一定程度的包装和装饰，这就是投资基金的 window dressing 现象 (HaugenRob ert JosefL akonishok, 1988)。例如：增加风险较低、收益较高的证 券的持仓量，而降低市场表现较差、风险较高的证券的持 仓量