啤酒行业深度研究：啤酒江湖：借美日之鉴，探破局之路.pdfVIP

证券研究报告·行业研究·饮料制造 報告吧報告吧 研报客研报客®® 啤酒行业深度研究 [Table_Main] 啤酒江湖：借美日之鉴，探破局之路 [Table_Author] 2019 年04 月07 日 增持 （首次） 证券分析师 杨默曦 执业证号：S0600518110001 投资要点 021 yangmx@  引言：我国啤酒长期陷于盈利水平低、厂商相互制衡的囚徒困境，本篇 [Table_PicQuote] 报告通过复盘主流啤酒消费大国盈利提升路径，提出竞争格局和结构升 行业走势 级将是两大中长期净利率提升主因，短期增值税率下调亦将贡献弹性。 食品饮料 沪深300  借美日之鉴：对标美日30 年结构升级和格局衍变历史，我们测算中国 34% 23% 啤酒行业未来5 年收入CAGR ≈4.5% ，净利润CAGR ≈19%。1 ）结构 11% 升级打开毛利率提升通道：美、英、德等人均啤酒消费在 1980 年前后 0% -11% 已见顶，此后行业增量主要依靠结构升级；从美国、日本啤酒巨头成长 -23% 史看，百威、麒麟通过结构升级均实现30 年毛利率提升约25pct ，年化 -34% 2018-04 2018-08 2018-12 2019-04 提升接近 1pct/年。2 ）格局决定盈利：全球各国TOP1 啤酒企业的领先 优势大小与盈利性显著正相关。成熟啤酒市场中，以巴西为代表的单寡 [Table_Report] 头市场中头部公司百威EBITDA 率可达50%，双寡头市场美国TOP1 、 相关研究 2 份额差约为17%，双寡头日本TOP1 、2 份额差约为7%导致头部公司 EBITDA 率≈15%；格局不同将带来SGA 率分化，进一步复盘美、日， 30 年间美日两国头部公司百威、麒麟的 SGA 率分别增长 10pct 、 18pct，由此带来盈利分化。3 ）反观中国：结构升级驱动毛利率提升+竞 争格局优化关厂加速下S,GA 率改善，我们预测中性假设下，啤酒行 业未来5 年收入CAGR ≈4.5% ，净利润CAGR ≈19%。结构升级带来行 业红利，而竞争格局决定的是红利何时、何地、由谁瓜分。