投资者观察系列（二）：十问北上资金~陆股通今年以来的风格变化.docxVIP

问题一：北上资金会一直买？ 2014 年沪深港通开通以来，除了在 2015 年受股灾影响出现较大规模流出外，其他月 份基本均为净流入，从 2017 年的持续放量到 2018 年的逆势大规模流入，北上资金的表现让很多投资者形成了“北上资金会一直买”的幻觉。 然而，今年北上资金的波动明显加大，从年初布局到 4、5 月数百亿流出，近乎精准地实现了低吸高抛的择时，这让我们不得不重新认识北上资金。 图 1：今年以来北上资金择时凸显 资料来源：Wind， 一方面，美股和人民币汇率的波动对北上资金具有较大的扰动，且扰动作用有所增强。从历史情况来看，北上资金单日净流出规模较高的日期，多伴有隔夜美股调整。例如， 2018 年 2 月 6 日、2019 年 3 月 5 日、2019 年 5 月 14 日北上资金单日净流出规模近 百亿，在前一个交易日隔夜美股分别下跌了 4.1%、1.9%、2.4%，中美股市联动关系增强，美股的调整可能通过引致北上资金外流而对A 股产生影响。 随着境外资金对 A 股配置增加，北上资金对汇率的敏感性有所增强。2018 年末以来， 不同于此前北上资金持续流入的情况，北上资金的流向与美元人民币中间汇率的走势呈现明显的背离，例如，7 月 8 日~7 月 12 日期间，受美联储降息预期变化的影响，北上 资金在周内从大规模流出到逆转流入，所以未来需要关注美联储降息周期进展对北上资金流向可能产生的影响。另外，在今年 5 月，中美贸易摩擦生变，人民币汇率贬值压力增大，当月北上资金净流出规模创新高。 图 2：美股调整和人民币贬值会加剧北上资金外流 资料来源：Wind， 注：图中的柱状图表示当周北上资金的净流入规模。 图 3：隔夜美股调整多引发北上资金流出 图 4：北上资金对人民币汇率的敏感度提高 日期 陆股通净流入 前一个交易日美股涨幅(%) 当天上证综指涨幅(%) 当天上证50 涨幅(%) 2015-07-06 -135.23 -0.03 2.41 6.50 2015-07-07 -103.58 -0.39 -1.29 2.27 2015-07-08 -66.26 0.61 -5.90 -7.23 2018-02-06 -97.93 -4.10 -3.35 -2.01 2018-10-08 -97.16 -0.55 -3.72 -4.60 2019-03-25 -107.74 -1.90 -1.97 -2.76 2019-04-23 -64.98 0.10 -0.51 0.28 2019-05-14 -109.00 -2.41 -0.69 -0.60 资料来源：Wind、 资料来源：Wind， 从事件驱动角度来看，中美贸易摩擦的演变、A 股纳入国际市场指数的进程等事件都对北上资金的流向有着明显影响。 中美贸易摩擦自 2018 年以来历经多次升级、谈判、缓和，时刻牵动两个市场投资者情绪，贸易摩擦升级时市场避险情绪升温，并引致北上资金流出。例如，2018 年 4 月中美提出对500 亿美元进口商品互征关税；2018 年9 月中美贸易摩擦再次升级；以及2019 年 5 月美方提出加征关税、中方坚决回应等中美贸易摩擦升级后的一段时间，北上资金均有不同程度的流出。 另外，随着 A 股纳入国际指数进程推进，越来越多境外机构加大对 A 股配置。一方面， 跟踪 MSCI、FTSE 以及标普道琼斯等指数的资金会增配A 股。 图 5：事件驱动对北上资金流向的影响（中美贸易摩擦、A 股纳入国际指数） 资料来源：Wind， 注：红色框表示中美贸易摩擦缓和的时点；绿色框表示中美贸易摩擦升级的时点；蓝色框表示 A 股纳入国际市场指数的关键时点。 所以综合来看，虽然境外资金增持 A 股的长期趋势仍在，但美股调整、人民币汇率波动等都已成为影响北上资金流向的重要因素，中美贸易摩擦这样的关键事件也牵动着北上 资金的神经。尽管这些因素多为短期扰动，但由于北上资金持股比例日益提高，短期北 上资金的大进大出对A 股尤其北上资金重仓行业的影响日渐明显，北上资金不是救世主， 也有规避风险、控制仓位成本、适当获利了结的需求。 问题二：能否根据 A 股纳入国际指数时间判断外资节奏？ 2018 年 6 月 A 股正式纳入 MSCI 国际市场指数，并在同年 9 月将纳入因子从 2.5%提高至 5%，开启 A 股国际化的新纪元。紧随其后，9 月 25 日 MSCI 公布了提高 A 股纳入因子的计划，9 月 27 日A 股成功闯关富时罗素指数，12 月 5 日标普道琼斯也宣布将A 股纳入其全球指数体系，以上三项计划叠加，使 2019 年成为 A 股备受外资关注的一年。截至目前，MSCI 扩容第一步已经实施，A 股入富第一阶段第一步也已经实施。对于外资流入节奏，市场普遍根据 A