恒力石化-投资价值分析报告：200亿净利民营炼厂.pdfVIP

公司研究 涤纶 证券研究 报告 2020 年02 月13 日 恒力石化 （600346 ）深度研究报告 强推（首次） 目标价：22.2 元 200 亿净利民营炼厂龙头的崛起之路 当前价：16.34 元  十年跨越式发展，从聚酯企业蜕变为民营炼化龙头。公司 1995 年从镇办化纤 华创证券研究所 织造厂起步，从2010 年恒力长兴岛基地奠基开始进入10年跨越式发展的进程， 2016 年借壳大橡塑登陆A 股市场。从发展的时间轴入手，公司2018 年以前以 聚酯业务为主，2018 年并入恒力炼化100%股权，开始逐步释放炼厂及配套产 线的业绩，2019 年全面投产后正式成长为民营炼化龙头，形成以炼厂和聚酯 两大业务条线的业务架构，并规划了500 万吨PTA 产线、150 万吨乙烯产线 和 135 万吨聚酯新材料产线三个在建工程。股权集中度上，公司控股股东恒力 集团持股30%；实控人陈建华、范红卫夫妇合计持股76%。  Brent 油价格中枢锚在65 美元/桶。以5 年为时间尺度，原油需求增速落在1.5% 的水平上，供给增速落在2%的水平上，整体供需关系偏宽松。在需求端，全 球经济2018 年见顶回落，原油需求增速中枢回落至1%以内；在供给端，OPEC+ 主动减产托底油价遭遇美油增产对冲，供给实质性收缩主要来自于伊朗的被动 公司基本数据 减产，供给增速当前处于负值，即短期原油供需偏紧。但由于PEC+ 国家备用 总股本(万股) 703,910 产能达到 480 万桶/天，美油仍有百万桶级别的增产空间，油价对供给的创造 已上市流通股(万股) 463,194 能力相当强，上涨空间受到严格约束。当下全球原油需求尚未回暖，油价基本 总市值(亿元) 1,116.4 卡在美油不得减产、OPEC+不得退出减产的区间上（50-70 美元/桶）运行，按 流通市值(亿元) 734.62 照B-W 价差，布油区间为55-75 美元/桶，即中等油价水平，直至OPEC+联盟 资产负债率(%) 80.7 破裂或者全球需求回暖等新变量的出现打破现有平衡为止。 每股净资产(元) 4.6  65 美元/桶布油价格下，炼厂年净利预计可达 185 亿元。在65 美元/桶的布油 12 个月内最高/最低价 18.45/9.23 基准下，我们保守测算显示炼厂满产可以实现净利润 145 亿元（包含税收返 还）。若考虑到配套电厂和码头节省的40 亿元成本，净利还有超预期上行的 市场表现对比图(近12 个月) 空间。在竞争力上，经测算，重油投料可使200