心动公司-投资价值分析报告：游戏产业的核心资产.pdfVIP

图1： 游戏产业的核心资产，业绩与估值双击 心动公司 （02400.HK）投资价值分析报告 ｜2020.2.20 中信证券研究部 核心观点 公司拥有国内最大的垂类游戏社区TapTap （MAU 过2000 万），用户80% 为90 后群体，在Z 世代群体拥有极强的话语权。同时，公司也是游戏出海先 锋，且自研能力持续增强。我们认为，心动公司将是未来游戏产业的核心资 产，当前对应 20 年业绩预测 PE 仅为 16X ，相比较头部游戏厂商的估值处于 低估状态，预计随着自研游戏上线以及TapTap 平台商业化能力持续提升， 业绩和估值有望双击。首次覆盖，给予“买入”评级，目标价36 港币。 ▍国内移动游戏保持景气，国产手游出海加速。19 年国内游戏规模约 2308.8 亿 元，同比增长7.7%。其中移动游戏市场规模1581.1 亿元，同比增长18.0%， 保持较高速增长，行业景气度持续。全球游戏市场规模达1539 亿美元，同比增 长10.01%，预计2023 年市场规模将达到2,147 亿美元。结构上，由于智能手 机的流行及移动互联网的渗透加深，手游市场取得显著发展，占比持续攀升， 2019 年达到56.9% ，预计2023 年占比有望达到62%。国内优质游戏加速出海， 预计国产手游有望加速向欧美发达地区渗透。 ▍公司拥有国内最大的游戏垂类社区 Tap Tap ，用户规模及商业化潜力提升空间巨 大。TapTap 是国内最大的游戏垂类社区，MAU 超2000 万，且年轻用户占比高， 90 后占比约80%。我们测算，预计全市场核心游戏玩家用户约6400 万，TapTap 仍有4000 万左右的用户增量空间。在商业化上，公司目前仅推出首页一条广告位， 预计随着用户增长以及搜索广告的推出，商业化能力有望持续增强。 ▍公司手游海外发行能力出众，自研能力不断提升。公司是国产游戏出海先行者， 拥有成熟的本地化发行及运营体系。2018 年，公司在韩国市场的手游充值流水 已达到88.7 百万美元，在中国运营商中排名第一。公司的运营能力获得头部游 戏厂商认可，获得了《明日方舟》（港澳台地区）、《不休的乌拉拉》（全球） 等多个精品游戏的发行权。在自研游戏业务上，公司研发的《仙境传说RO》18 年全球流水约20 亿，公司目前在研多款产品有望在2020 年下半年陆续上线。 ▍风险因素：政策趋严；产品不及预期；TapTap 用户增长、商业化不及预期。 ▍投资建议：公司既拥有国内最大的游戏垂类社区，又拥有较强的游戏发行能力， 同时自研能力持续提升。我们认为，随着 TapTap 用户及商业化能力的不断提 升，公司代理及自研游戏的陆续上线，公司有望保持高速增长。同时，公司当前 估值对应20 年仅16 倍PE，同期，国内外头部游戏厂商的平均估值在30X PE， 我们认为