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调味品行业后疫情思考与投资策略专题 调味品行业后疫情思考与投资策略专题 内容目录 一、疫情下调味品行业呈现出什么样的特点？ 4 收入端：餐饮与非餐饮渠道分化明显 4 盈利端：毛利率提升+销售费用率下降，疫情期间净利率不降反升 6 二、怎么看待后疫情时代调味品行业的发展趋势？ 9 集中度加速提升，马太效应显著，强者恒强 9 关注产品升级+品类拓展，复合调味料市场大有可为 9 三、当前时点调味品行业投资策略：高估值背景下把握三条主线 12 主线 1：增长稳定且拥有强势掌控力、品牌力、渠道力的龙头企业 12 主线 2：内部机制有所调整，动力充足、改善明显的企业 13 主线 3：疫情影响较小，且受益于疫情后行业发展趋势的标的 15 四、风险提示 17 图表目录 图表 1：调味品主要分类 4 图表 2：调味品行业的渠道结构占比 4 图表 3：调味品在餐饮、家庭、工业等各渠道特点梳理 4 图表 4：一季度社会消费品零售总额-餐饮收入出现急剧下降（亿元） 5 图表 5：疫情期间下厨房APP 热度急剧上升，家庭烹饪兴起 5 图表 6：主要调味品企业渠道差异 6 图表 7：主要调味品企业营业总收入增速差异 6 图表 8：调味品成本结构一览（以海天为例） 6 图表 9：全国黄豆市场价走势（元/吨） 7 图表 10：白砂糖期货结算价走势（元/吨） 7 图表 11：玻璃、塑料价格指数走势（点） 7 图表 12：瓦楞纸价格走势（元/吨） 7 图表 13：主要调味品企业分季度毛利率水平变化 7 图表 14：涪陵榨菜销售费用结构拆分（2019FY） 8 图表 15：各调味品企业分季度销售费用率变化 8 图表 16：各调味品企业分季度净利率变化 8 图表 17：2018-2019 年我国调味品行业竞争格局变化 9 图表 18：热销款减盐/零添加酱油均价情况（元/L） 10 图表 19：中美日复合调味料市场情况比较 10 图表 20：国内复合调味料市场规模呈双位数增长 10 图表 21：鸡精行业竞争格局 11 图表 22：2019 年火锅底料行业竞争格局 11 图表 23：食品饮料各细分行业 PE-TTM 估值对比 12 图表 24：中炬高新实控人变更，已转为民营体制 13 - 2 - 调味品行业后疫情思考与投资策略专题图表 25：中炬高新核心管理人员薪酬与绩效考核管理制度修订前后变化 13 调味品行业后疫情思考与投资策略专题 图表 26：恒顺醋业改革四大方向 14 图表 27：天味食品股权激励方案 15 图表 28：千禾天猫旗舰店粉丝数领先同行 16 图表 29：千禾零添加居京东调味品、酱油热卖榜榜首 16 图表 30：榨菜行业已趋向寡头局势 （2018 年） 16 图表 31：涪陵榨菜疫情期间预收账款、收到现金高增长 16 - 3 - 调味品行业后疫情思考与投资策略专题 调味品行业后疫情思考与投资策略专题 一、疫情下调味品行业呈现出什么样的特点？ 收入端：餐饮与非餐饮渠道分化明显 ? 调味品主要分为餐饮、家庭和工业三大渠道，分别占比约 45%、30%和25%。餐饮渠道（B 端）的调味品使用量远高于家庭且存在一定的耗损情况，再加上其核心客群厨师对调味品的口味、功能和稳定性要求高，切换 家庭渠道30?餐饮渠道工业渠道25?45?成本较高，对调味品的品牌粘性强，因此餐饮渠道具备量大、稳定且易守难攻的特点。家庭渠道（C 端）又可细分为传统流通渠道（夫妻店和其他杂货店）和现代流通渠道（大卖场、商超、便利店等），和 B 端相比，C 端消费者更为关注品牌和价格，易受品牌宣传和促销活动影响，粘性相对较低，因此产品竞争更为激烈。另外还有少部分工业渠道，以味精、酵母等 家庭渠道 30? 餐饮渠道 工业渠道 25? 45? 图表 1：调味品主要分类 图表 2：调味品行业的渠道结构占比 来源：中国产业信息网，国金证券研究所绘制 来源：中国产业信息网，国金证券研究所 图表 3：调味品在餐饮、家庭、工业等各渠道特点梳理 渠道 采购途径 目标客户特点 渠道特点 餐饮渠道 家庭渠道 农贸批发市场、经销 商、超市 大卖场、超市、便利 店、夫妻店等 厨师对产品口味功能和稳定性等要求高，粘性强 关注品牌及价格，易受品牌宣传和促销的影响，做饭频率高者粘性较强 消耗量大，稳定，极少退货， 部分存在一定账期，易守难攻 渠道分散，竞争激烈，新老产品更新速度快，易攻难守 工业渠道 经销商、厂 家直供 关注成本及质量，粘性高 产品要求相对简单，需要了解 生产制造知识，易守难攻 来源：中国产业信息网，国金证券研究所 ? 疫情影响下，餐饮和非餐饮渠道分化较为明显。新冠疫情期间，终端餐饮门店客流量急剧下降，叠加疫情爆发初期外卖渠道受到限制，导致餐饮行业受较大影