国信证券--歌力思重大事件快评：拟全资控股IRO母公司,估值修复进行时.pdf

公司研究 Page 1 yInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 纺织服装及日化 [Table_StockInfo] 歌力思 （603808 ） 买入 服装Ⅱ 重大事件快评 （维持评级） 2011-08-10a 拟全资控股IRO 母公司，估值修复进行时 证券分析师： 张峻豪 0755zhangjh@ 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517070001 证券分析师： 曾光 0755zengguang@ 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 联系人： 冯思捷 fengsijie@ 事项： 公司发布《通过全资子公司收购资产的公告》，公司拟通过全资子公司东明国际以自有资金及自筹资金8,950 万欧元 （约7 亿人民币）向 IRO 品牌创始团队的ELYONE SARL 收购其持有IRO 母公司ADON WORLD SAS 的43%股 权，收购完成后，公司将 100%控股 IRO 品牌。 国信观点：短期来看，公司三季报基本面在低基数及旗下品牌内生外延推动下有望持续复苏，同时从全年来看，一方面 本身下半年是行业以及公司自身基本面去年的低点，而公司通过持续强化的零售能力和会员管理能力以及有效的品牌推 广，各品牌同店仍有较强的增长动力；另一方面，公司通过展店，即主品牌恢复开店，以及IRO 在股权进一步收购完成 后的加速开店拓展下，基本面有望进一步加速复苏，全年增长确定性不断强化。此外，壹网壹创的上市有望提升市场对 公司旗下百秋的关注度，从而一定程度上进一步提振公司的估值水平。 中长期来看，多品牌一定高端女装发展的必经之路，目前公司通过收购获得了6 个源自欧美、风格突出的高端轻奢品牌， 实现了对中高端人群多层次、差异化的覆盖，从国际角度成熟的平台型服装品牌运营企业通常享有一定估值溢价，但由 于市场此前普遍对于外延式并购的担忧，以及公司自身收购品牌的培育时间较预期较长，公司估值上不仅未享有溢价反 而有所折价，但随着公司收购品牌逐渐地成长，目前公司旗下部分品牌已经初步实现盈利（Laurel 上半年已实现盈利， IRO 全年有望盈利），其多品牌运营能力有望进一步得到验证，长期有望逐步获得平台溢价。考虑本次交易的转让方系境 外公司，尚需获得政府相关部门的备案或审批，因此存在一定不确定性，我们暂不考虑本次收购影响，维持19/20/21 年 EPS1.29/1.52/1.76 元，对应PE13/11/ 10 倍，维持“买入”。 评论：  拟全资控股IRO 母公司，有望加速拓展国内业务 歌力思于 10 月 14 日发布《通过全资子公司收购资产的公告》，公司拟通过全资子公司东明国际以自有资金及自筹 资金8,950 万欧元（约7 亿人民币）向 IRO 品牌创始团队的ELYONE SARL 收购其持有IRO 母公司ADON WORLD SAS 的 43%股权，收购完成后，公司将 100%控股 IRO 品牌。从此次收购的估值水平来看，目标公司对应的 2018/2019E 的估值水平约为36 倍和22 倍，但如若按照EV/EBITA 不到10 倍，对比国际收购的估值水平仍然处于 合理的估值水平。同时公司对 IRO 业务了解充分，全资控股后预计未来国内业务业绩释放动力也将有所提升。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野本土智慧 Page 2 图1：目前公司和IRO 的相关股权权属关系图 图2：收购后公司和IRO 的相关股权权属关系图 资料来源：公司