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抵押银行债券成本、收益和制度安排 作者： 来源： 住房金融机构主要通过两种方式进行资金融通： 一是存款储蓄方式。这种方式下的存款金融机构主要是现代商业 银行，此外，还包括保险公司、专业住宅储蓄银行和储蓄信托投资公 司等。存款金融机构通过广泛吸收存款筹集资金来源，再按照市场利 率向客户发放住房贷款。他们所吸收的存款规模之大小决定了其发放 住房贷款的能力，是一种典型的间接融资方式。住房储蓄存款通常与 住房贷款结合起来，例如：整存整借，整借零还；零存整借，整借零 还；住房有奖储蓄。 二是抵押银行债券式。在住房金融市场上有专门的抵押银行 （mortgage bank ），通过发行抵押银行债券筹集资金，再向他的客户 发放住房贷款。抵押银行不是通过吸收存款来创造贷款的，因此不需 要众多的银行网点，但是需要有一个比较成熟的债券市场。抵押银行 债券主要有担保发行债券、抵押发行债券，信用债券和抵押信托债券 等。抵押银行制度在德国最为发达，芬兰住宅抵押银行、意大利伦巴 底省银行和抵押信贷银行也是这一类的抵押银行。美国、丹麦、瑞典、 韩国和加拿大等国家也有这种抵押银行债券。 一、存款储蓄方式的内在缺陷和资产证券化的准备成本、收益以 及时机 在存款储蓄方式下，商业银行等金融机构的负债是储蓄存款，具 有中短期性质，其资产住房抵押贷款具有长期性，一般都在十年以上， 因此资产和负债在期限上出现结构性倒挂，这种倒挂会导致商业银行 面临流动性不足、资金周转不畅，问题严重时甚至发生挤兑风潮和支 付危机。 解决问题的出路在于增加商业银行抵押贷款债权的流动性，把这 种长期的资产变成流动性很强的资产。美国的住房金融市场在经历了 上述结构性矛盾引发的一系列储蓄银行支付危机和破产风波后，进行 了金融创新，在抵押贷款一级市场之外创造了一个资产证券化的二级 市场，商业银行及时将抵押贷款债权卖断给特殊目的载体（Special Purpose Vehicle ），特殊目的载体再通过证券化，将所购买的债权转 变成分割开了的和可流通转让的证券，出售给投资者。美国的这种抵 押贷款资产证券化不仅解决了商业银行的资产负债期限结构上的倒 挂，而且扩大了存款储蓄融资方式在住房金融市场上的份额，也促进 了住房金融市场和住房产业的发展。但是，抵押贷款证券化需要很高 的前期准备成本，包括证券定价、倍用增级、一级市场债权规模、证 券化市场上作为投资的买方力量、会计准则、税收优惠、法律法规条 款、证券市场环境、监管的制度安排、人才和技术上的准备。这些准 备成本有的是短期性的，有的是长期性的。短期性的可以通过跨越式 和爆炸性的发展来完成，长期性的则必须通过积累和消化才能解决。 有的成本属于环境因素，有的属于制度因素，制度因素可以通过制度 创新或改进来实现，但环境因素却是离不开一个培育和成长的过程。 我国的资产证券化面临基础脆弱、制度条件和环境条件缺乏的问 题。有人认为我国缺乏大量、持续、长期和稳定的资金供给，即机构 投资者的现状不能支撑资产证券化，一方面我国能够参与各种证券投 资的机构投资者比较少，类似于国外那种典型的机构投资者之数量更 少；另一方面，机构投资者能真正用于投资的资金规模也很有限。虽 然我国已有 8 万亿元的居民储蓄存款和 800 多亿美元的外汇储蓄，但 是由于抵押贷款证券化的复杂性和个人投资者自身各方面的局限性， 我国的个人投资者更不可能成为大规模资产证券化稳定持久的主要 投资者。也有人认为我国的资产证券化面临制度和环境障碍，存在信 用限制、法律限制、市场环境限制、监管问题、人才和技术限制。还 有人通过观察和分析美国住房抵押贷款二级市场，认为我国一级市场 的交易规模不大（到2000 年底，住房抵押贷款仅占 GDP 的4% ，并 且限于沿海地区的少数发达地区），不足以形成足够的债权集合来形 成证券化的“资产池”（asset pool ）。而且对证券定价等实务问题的 研究不够充分。国有商业银行也并未出现流动性不足的资金瓶颈制 约。事实上，大部分商业银行目前只对不良资产证券化感兴趣，个人 住房抵押贷款相对于其他资产来说还是优良资产，不仅能给银行创造 效益，还能优化资产结构，而且违约率很低（目前仅为 0.3% ），所 以商业银行对住房抵押贷款证券化热情不高。另据统计，截至2001 年底，我国个人住房抵押贷款余额总计 6380 亿元，分别仅占到当年 GDP 和银行信贷的 7.9%和 6.6%.在实行抵押贷款证券化的发达国家， 银行