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策略专题
如果说《德国制造，何以强势——德国系列一》（2021/8/18 ）落脚与宏观产业视角
下，德国制造业的发展对国内有何启示，那么作为“德国系列二”的本文中，我们将
视角延伸至资本市场。虽然德国资本市场发达程度远不及美国，但同为出口导向型经
济体，在1973 年至今近50 年的资本市场变迁中，有一些规律仍可为国内提供借鉴，例
如：资本市场如何映射宏观产业发展？优势产业是否必然带来资本市场的超额回报？
时代背景如何影响行业股价？资本市场的中长期风格何以切换？资本市场如何对产业
的发展逻辑定价？这是我们在本文中试图回答的问题。
1. 德国股市50 年：90 年代长牛，科技消费跑赢，中盘逆袭
1.1. 整体：90 年代大牛市，DAX 指数年化收益20%
我们在策略专题《德国制造，何以强势——德国系列一》（2021/8/18 ）中，将德国
战后的经济主要分成四个阶段：1950-1973 年的战后繁荣期，1974-1990 年石油危机后
的经济转型期，以及 1991-2010 年全球化带来的出口扩张时代，以及2011 年以来工业
互联网的推进。考虑到数据可得性的原因，我们重点观察 1973 年以来德国股市的变化。
长牛行情，1990-1999年收益率最高。以蓝筹指数DAX30 （成分股市值占比约70% ）
的走势来看，德国资本市场近50 年处于长牛行情，大致可以分为4 个阶段：1973-1989
年，稳步上行，年化涨幅 10%；1990-1999 年，长牛行情，年化涨幅 20%；2000-2008
年，横盘震荡，年化涨幅-4%；2009-2020 年，震荡上行，年化涨幅 9%。其中 1990-
1999 年化收益率最高，处于牛市行情。
图1：DAX30 指数1991-2010 年均涨幅较高
DAX30 （点，左轴） 德国实际GDP增速（%，右轴）
18,000 8
年化收益9%
16,000
6
14,000
12,000 4
年化收益-4%
10,000
2
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