疫情不改上行趋势，区域名酒势能兴起.docxVIP

前言 新冠疫情自2020 年在全球爆发并延续至今，在很大程度上改变了人类的生活和工作方式，也对各产业造成了不同的影响和冲击，并逐步塑造新的社会格局。本次大流行还远未结束，但新旧产业的更替已经开始，后疫情时代如何进行投资成为不得不深刻思考的课题。在本系列研究中，我们以后疫情时代为着眼点对各行业进行深入分析，并展望相应的投资机遇与风险。 2022 年以来，国内疫情反复引发市场对白酒消费的担忧，白酒板块持续调整。但随着疫情防控措施逐步落实，全国范围内的疫情预计将得到有效控制。站在当下时点，我们撰写本报告试图探究疫情对白酒行业的影响，并结合 2020 年疫情后白酒增长特点和 2022 年一季报业绩增长的分化，对后疫情时代白酒板块的趋势进行展望。 一、疫情助推渠道模式变革，团购趋强预收款蓄水 疫情短期引发囤货需求，加强团购模式发展 ? 疫情影响消费者心理，有助于库存短期去化 突如其来的疫情对居民的生产生活造成不利影响，同时也在改变白酒消费、渠道模式的变化；短期内，疫情影响消费者心态，催生囤货需求。疫情之下封控措施较强地区由于生产、出行、物流等受阻，导致物资供应链条压力较大，消费者囤货需求上升。囤物资风潮由疫情严重地区逐渐蔓延至疫情较轻甚至无疫情地区，局部疫情波动的不确定性进一步加强囤货心理。搜狐的调研数据显示，相比 2020 年初疫情刚爆发时，有 30%以上的消费者会形成囤货式消费观念，而囤货对象除了生活保障类用品（如食品生鲜、清洁消毒用品）以外，还包括烟酒等成瘾性产品。 图 1：22 年与 20 年疫情初期对比消费态度变化 图 2：疫情状态下产品消费增加的受访者占比（2022-04） 11%31%58%更趋理性化消费 更趋囤货式消费 更趋享乐式消费 11% 31% 58% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 资料来源：搜狐、 资料来源：搜狐、 短期内，疫情所致囤货需求增加促进渠道库存去化。疫情的不确定性影响消费者心态，消费者不仅囤积食品和卫生用具等生活保障品，还会增加对于酒类等成瘾性强、耐储存性质品种的消费。短期来看，提前囤货需求显现对于渠道库存而言会是一次去化过程，特别是在一些受疫情影响物流受限地区，库存去化将会加速。 图 3：囤货需求短期促进渠道库存去化 资料来源： 疫情加速渠道变革，团购渠道重要性提升 随着消费升级与消费分级的趋势进一步延续，团购化是白酒行业的重要发展方向，其对名酒的盘价上行、销量提升将发挥关键作用。疫情扰动下团购场景进一步强化。新冠疫情爆发以来，防疫政策、出行限制、疫情反复等对于白酒传统消费场景带来一定冲击。例如，旺季节庆走亲访友习俗减弱带来送礼场景缺失；局部地区防疫政策限制导致餐饮、宴请受到冲击等。而团购客户摆脱了对流通系统的依赖，疫情对其白酒消费的影响较小，团购场景进一步加强。 疫情可以助力下线市场团购场景培育，加速团购客户向下拓展。疫情背景下白酒消费场景中团购 场景将会得到进一步培育，白酒消费者对于团购渠道关注度随之增加，从客户拓展角度来讲，这 一趋势将同渠道客户下沉相向而行，助推团购客户范围向下线市场拓展。后疫情时代，企业团购、高净值群体团购等渠道预计优先复苏，团购渠道较强的公司有望受益。 图 4：疫情加速白酒团购渠道客户范围拓展 资料来源： 中短期内渠道势能高，报表业绩有望超预期 疫情主要发生在淡季，预计影响小于 2020 年 白酒淡旺季较为明显，2018 年至 2021 年的 Q2 营收占比平均在 21%左右，在全年中占比最低。与 2020 年疫情不同，本轮疫情主要在 3 月份开始，白酒正逐步进入淡季，若在当下时点后疫情逐 步得到控制，整体影响预计将小于 2020 年。 图 5：2018 年至 2021 年白酒板块各季度营收占比 2018 2019 2020 2021 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Q1 Q2 Q3 Q4 资料来源：Wind、 上行周期内渠道利润高企，渠道势能渐次累积。2015 年至今的白酒上行周期中，次高端价格带增速亮眼，例如山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、水井坊2015 年至2021 年期间CAGR 均超过25%。这主要受益于次高端价格带的渠道利润丰厚，以2021 年为例，根据报表端的含税出厂价和终端价来测算，水井坊高档酒（井台、臻酿八号、典藏为主）、内参、酒鬼酒、舍得系列（品味、智慧为主）等产品全渠道毛利空间（包含销售公司、经销商、终端门店等）平均在 90%左右。过去几年的高渠道利润为渠道积累起较高的势能。 图 6：2015-2021 年主要酒企的营收规模和增速 图 7：21 年次高端酒含税出厂价、终端价和毛利空间测算 2021年收入（亿元） 15-21CAGR 含税出厂价（元/瓶） 终