纯碱，需求多方博弈，供给短期受限.docxVIP

市场对纯碱的需求变化观点不一。我们认为，纯碱的需求将在光伏玻璃、平板玻璃等下游博弈之下难有大的增量。一方面来说，全球可再生能源整体需求强劲，世界各主要区域的能源政策环境趋于利好，支持包括光伏在内的新能源蓬勃发展。对光伏压延玻璃产能置换实行差别化政策直接解决了光伏玻璃产能的结构性短缺问题，纯碱是光 伏玻璃的原材料之一，随着光伏行业的景气，光伏玻璃将成为拉动纯碱需求的主要新动力。另一方面来说，建筑业竣工面积连续大幅下滑，拖累平板玻璃进而拖累纯碱需求。由于玻璃行业高温连续生产、不轻易停工的特性，平板玻璃的需求尽管受到地产的影响，但其产量的减少相对滞后，我们测算了平板玻璃的毛利，发现 2022 年行 业存在一定的成本倒挂。我们预计在地产端持续的低迷情况下，平板玻璃需求可能下降，累库和成本倒挂一段时间后，平板玻璃企业可能会进行冷修，从而降低对纯碱需求。但由于平板玻璃耗用纯碱的基数较大，平板玻璃对纯碱的需求仍有一定体量。 市场对能源价格高位的情况下天然碱优势认识较少。我们根据纯碱上市公司成本结构等数据进行了测算，认为在未来能源价格高位的背景下，天然碱的优势将得到进一步体现。在未来远兴能源旗下银根矿业 780 万吨纯碱投产后，行业供过于求，将会从成本高的化学合成法（氨碱法、联碱法）开始淘汰纯碱企业，届时化学合成法纯碱 的成本将成为决定纯碱价格的重要因素，给天然碱的毛利撑起了空间。相关公司有远兴能源、三友化工。 纯碱学名碳酸钠，是一种重要的基础化工原料，生产的主要原料包括原盐、合成氨、石灰石等。纯碱工业产品主要包含轻质纯碱和重质纯碱两种，这两种产品的化学性质无区别，只是物理性质有所不同，如松密度、粒子大小、形状及安息角度等。一般轻质纯碱为白色粉状结晶，密度为 450-700kg/m3；重质纯碱为白色细小颗粒，密度为 900-1200kg/m3。轻质纯碱主要用于冶金、造纸和印染等工业，重质纯碱主要应用于平板玻璃、玻璃制品、洗涤剂和陶瓷釉等的生产。 图 1：纯碱生产工艺、产品分类及用途 资料来源：广州化工交易中心资讯部， 纯碱的主要需求领域是平板玻璃、日用玻璃、光伏玻璃等。静态来看，2021 年纯碱表观消费量达到 2664 万吨，其中平板玻璃消费量 1245.8 万吨，占比约为 47?，是纯碱第一大应用领域；日用玻璃消费量 447 万吨，占比约 为 17?；光伏玻璃消费量 218 万吨，占比约 8。 图 2：2021 年纯碱消费结构 其他 4? 焦亚硫酸钠 4? 硅酸盐 5? 小苏打 8?  平板玻璃 47 光伏玻璃 8? 日用玻璃 17 资料来源：百川盈孚， 动态来看，2021 年纯碱表观消费量同比 2020 年增加了 211 万吨，增幅达到 7.81%。从 2018-2021 年下游各领 域来看，平板玻璃一直是纯碱最主要的下游应用领域；日用玻璃在 2020 年的统计口径发生变化，加入了包装玻 璃部分；光伏玻璃在 2021 年已经成为纯碱下游第三大应用领域，未来地位有望继续增加。 图 3：纯碱下游消费结构（万吨） 2018 2019 2020 2021 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 资料来源：百川盈孚， 2021 年纯碱表观消费量的同比增速较大，一方面是 2020 年基数低的原因，还有一方面是部分下游行业近年来本就在迅速发展的原因。平板玻璃是消费纯碱最多的领域，光伏玻璃、小苏打是增势明显的两个领域，我们将在下文对这几个行业进行具体的分析。 光伏玻璃：光伏行业高景气，拉动纯碱需求 1、政策驱动叠加成本降低，光伏行业高景气 全球可再生能源整体需求强劲，世界各主要区域的能源政策环境趋于利好，支持包括光伏在内的新能源蓬勃发展。全球气候变暖的背景下，大力发展可再生能源已成为全球共识，多个国家和地区明确提出了“碳中和”的方案和目标，世界各主要区域的能源政策环境趋于利好，大力发展可再生能源成为全球能源低碳转型的主导方向。 2020 年以来，新冠肺炎疫情在全球蔓延，对全球经济发展产生持续影响，但全球可再生能源依旧保持快速增长，全球可再生能源电力装机累计容量已由 2010 年的 1328GW 增长至 2021 年的 3203GW，年复合增长率达到 8.33%，增势迅猛。其中，太阳能电力装机累计容量也不断增加，由 2010 年的 66GW 增长至 2021 年的 143GW，年复合增长率达到 7.36%。由此可见，太阳能已成为重要的可持续能源。 图 4：2010-2021 全球可再生能源累计装机容量（单位：GW） 氢能 海洋能 风能 太阳能 生物能 地热能 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20