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案例研究与分析：戴姆勒奔驰与克莱斯勒合 并的价值评估 案例背景 德国的戴姆勒奔驰公司和美国的克莱斯勒公司均为世界著名的汽车制造公司,戴姆勒奔驰的主打产品为优质高价的豪华车,主要市场在欧洲和北美洲,美国克莱斯勒公司的产品则主要集中于大众车,主要市场侧重于美洲大陆。 第六十二页，共九十九页。 20世纪90年代后期,全球汽车市场竞争日趋激烈,形成规模经济成为汽车公司战胜竞争对手的可行方法。戴姆勒 奔驰与克莱斯勒两家公司在产品和市场范围上正好互补,着眼于长远竞争优势的战略性考虑,公司合并被提上议事日程。通过合并,双方可以实现规模经济,合并后公司的采购、建设、制造以及产品的销售、研发等方面都会享受到整合效应,从而提高设备的利用率、管理效率,分销渠道的整合也会扩大销售收入,此外服务与管理等部门也可以获得不同程度的益处。 第六十三页，共九十九页。 当时估计短期内由于合并带来的成本降低和收入增加会带来25亿马克的合并收益,而长期来看,采购优化及研究整合将会带来超过50亿马克的整合收益。 但由于两家的规模以及公司地理位置上分属欧洲大陆和美洲大陆,使合并的复杂程度和评估难度大大提高。为此双方各自聘请了两家投资银行作为财务顾问,希望能够合理地确定各自的价值以及换股比例。 第六十四页，共九十九页。 价值评估 对于连续经营的公司而言,净资产账面价值不能决定持续经营公司的内在价值,首先否定了账面价值法；股票市场上的价格受众多因素影响,往往具有短期波动性,难以合理反映公司的内在价值,根据德国惯例和通行做法,在评估公司价值时不用股票市场价格作为换股比较基准；又由于两家公司的收益价值均高于清算价值,清算价值法也被否定。最终选择了贴现现金流量法对公司进行价值评估 第六十五页，共九十九页。 对两家公司分别进行单独估价，计算出戴姆勒奔驰的收益现值为1020.71亿马克,克莱斯勒的收益现值为803.79亿马克。再加上非经营性资产的价值,得出两个公司的实际价值分别为:奔驰公司1 100.10亿马克,克莱斯勒804.39亿马克(不出售库存股票)或822.72亿马克(出售库存股票)。 第六十六页，共九十九页。 换股合并 1.确定总股本数 在公司价值已确定的情况下,再进一步确定各公司的总股本数,才能计算每股价值从而确定合并的换股比例。 2.确定换股比例 合并时采用联合经营法可以避免合并后公司商誉摊销对净利润的影响, 进而增强公司股票的吸引力。而根据美国公认会计准则(GAAP),此次合并要想采用联营法进行会计处理,以避免账面价值增加、确认商誉等,就必须要求奔驰公司至少有90%的股东愿意接受换股。在奔驰公司愿意接受换股的股东比例无法确定的情况下,为鼓励更多的奔驰公司股东接受换股,提高换股比例的吸引力,经过双方讨价还价,确定了不同接受换股股东比例下相应的换股比例。 第六十七页，共九十九页。 案例启示 虽然后来的事实证明两大汽车巨头的合并没有产生预期的效果,但两家公司在合并时所采用的换股合并法仍然不失为一个经典财务案例。从中我们至少可以得到以下两点启示: 1.熟悉换股并购的操作流程 2.了解并购中如何确定公司价值 第六十八页，共九十九页。 二、公司并购的风险分析 营运风险 融资风险 法律风险 反收购风险 安置被收购企业员工风险 资产不实风险 第六十九页，共九十九页。 案例讨论： 2013年1月初，KK产业经营型集团公司得悉一个确切消息：有甲工厂拟转让其全部股权，开价100万元,采取现金支付方式。 甲工厂提供的其他资料如下：①截止2008年12月31日，账面资产5000万元，银行负债3000万元、其他应付款（累欠员工公司福利）500万元。②甲工厂原系一家药品生产企业，所称转让原因是：厂房设备老化，产品缺乏销路，连续数年亏损，拖欠全厂500名员工近一年的工资福利500万元。 第七十页，共九十九页。 3、交易费用理论 4、自由现金流理论 第三十页，共九十九页。 过渡时期中国企业并购的特殊动机 企业并购的动力不仅局限于企业内部，还来自于政府部门 并购是消除亏损的一种机制 并购是一种对破产的替代机制 强强联合的企业并购是应付激烈国际竞争的重要战略 是国有资产重组，提高存量资产运行效率的重要机制之一 第三十一页，共九十九页。 第三节 并购的财务分析（重点） 目标企业的价值评估 企业并购的风险分析 企业并购对收益、估价的财务分析 第三十二页，共九十九页。 一、目标企业的价值评估 定义 意义 方法 定义：并购双方根据各方面因素，对目标公司做出的价值判断。 第三十三页，共九十九页。 理性公正的估算目标公司价值对于购并双方的重要性： （1）目标公司的立场： a．可以了解目前市场条件下，目标公司价值的可能区间，