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汽车行业深度研究报告：智能电动引领行业变革，自主崛起正当时 1. 历史复盘：乘用车行业投资从总量到结构 我们复盘了乘用车行业2005年至今的销量情况、板块收益率以及个股的超额收 益。我们认为从时间维度看整个乘用车板块的投资区间大致可以分为三段：（1）2005-2010 年为产能周期，这段区间内汽车产品供不应求，行业销量高速增长，板块收益大幅跑赢上证综指。这 5 年间行业具备较高的β收益。（2）2010- 2020 年为产品周期，这段区间，行业增速逐步放缓，结构出现分化，板块收益 波动较大，行业的β收益降低，这期间具备强产品力的整车企业仍然具备较好 的α收益。（3）2020 年 H1 起汽车行业迎来电动化和智能化的快速发展期。行 业的β收益大幅提升。汽车行业整体销量保持微增长，内部结构分化， 新能源?汽车的渗透率快速提升，传统燃油车的市占率大幅下滑，自主品牌凭借自身电 动化和智能化的先发优势不断提升自身在国内的市场份额，部分优秀自主品牌 加速出海，扩张全球份额。 1.1.2005-2010 年：行业销量快速增长，投资跟随总量 2005-2010 年，乘用车行业处于快速发展阶段，5 年 CAGR 为 28.2%。其中2009 年-2010年受到购置税优惠政策的刺激，两年行业增速分别为 52.88%和 33.29%。行业销量的快速增长带动了乘用车企业的收入和业绩快速提升。 乘用车板块业绩向好，行业投资收益大幅跑赢上证综指，2007 年和 2009- 2010 年乘用车板块相对上证综指取得了 3-5 倍的超额收益。这也和乘用车板 块的整体收入和业绩增速正相关。 行业销量快速提升的时期，个股同样具备较高的投资收益。以 长安汽车为例，2007 年公司销量增速 21.0%，2009 年和 2010 年公司销量增速分别为 74.4% 和 58.3%。同期公司股价分别相对于 2007 年初和 2009 年初取得了 4-5 倍的 涨幅。 1.2. 2011-2020 年：行业总量增速放缓，内部结构分化 2011 年后，行业销量增速开始降档，2011-2020 年行业销量增速 CAGR 为 3.7%。行业内部结构分化，具备强产品的乘用车企业走出了自身的α行情。这 期间具备强产品的整车企业取得了较高的销量增长，同时也跑出了较高的超额 收益。以 长安汽车和 长城汽车为例，长安汽车 2013/2014/2015/2016 的销量 同比增速分别为 13.9%/14.5%/8.9%/10.3%，同期公司的股价也从 2013 年初 的 3.0 元上涨至 2015 年内的最高点 11.1 元，涨幅达 2.7 倍。长城汽车 2012/2013/2014/2015/2016 年 的 销量 同比 增速 分 别为 28.4%/20.7%/- 3.1%/16.7%/26.0%。对应公司的股价也从 2012 年初的 3.15 元涨至期间最高点 16.32 元，增幅达 4.2 倍。 1.3.2021 年至今：智能电动引领行业变革，相关指数取得超额收益 2021 年至今，行业整体增速有所放缓，内部结构分化更加显著。以电动化和智能化为代表的新能源汽车渗透率快速提升。新能源汽车指数和 智能汽车指数取 得了较高的超额收益，较早布局电动智能汽车的企业也取得了较高的超额收益。 比亚迪在 新能源领域的布局较早，三电技术积累深厚，动力电池产能充足，零部件供应链高度垂直一体化。凭借先发优势，比亚迪在本次智能电动的变革中 尽享行业红利，其销量和市值屡创新高。 2. 展望 2025：板块重回增长通道，智能电动渗透率快速提升 2.1.中国乘用车市场回升， 新能源车是主要驱动力 我们预计 2022-2025 年国内乘用车市场销量 2370.0、2464.8、2538.7、2614.9 万辆，同比分别增长 10.4%、4.0%、3.0%、3.0%。 新能源车乘用车 销量 650.0、850.0、1062.5、1328.1 万辆，同比分别增长 120.3%、30.8%、25.0%、25.0%，渗透率分别达到 27.4%、34.5%、41.9%、50.8%。 2.2. 汽车促销费政策构成短期成长支撑 2.2.1. 历史复盘：购置税减免刺激政策效果显著 中国车市曾在 2009 年、2015 年和 2022 年分别推出过三次购置税优惠政策，从汽车销量表现上看，政策刺激对提振销量的效果十分显著。我们分别总结了 三轮政策刺激推出的背景：?1）第一轮政策刺激（2008 年）推出背景：2008 年 11 月和 12 月汽车销量同 比增速分别为-14.5%和-11.6%，连续两个月出现双位数下滑，这在此前汽车 行业发展中从未出现过。2）第二轮政策刺激（2015 年）推出背景：2015 年 4-8 月行