水电行业市场前景及投资研究报告：电量测度模型，来水改善、量价齐升.pdfVIP

[Table_Page] 深度分析|公用事业 证券研究报告 [Table_Title] [Table_Grade] 水电行业研究框架 行业评级 买入 前次评级 买入 电量测度新模型——来水改善、量价齐升 报告日期 2023-05-14 [Table_Summary] [Table_PicQuote] 核心观点： 相对市场表现 ⚫ 水电行业框架——从水头到出库流量到发电量的新测度模型。水电的 16% 盈利模式看似简单稳定，但实则由于来水的波动和不可预测性，重中之 10% 重的水电发电量变得难以度量。我们创新性地将水头、出库流量进行结 5% 合，以三峡水电站历史水文数据为例进行回测，与真实发电量的误差多 0% 05/22 07/22 09/22 11/22 01/23 03/23 数时间低于 5%，2023Q1 误差率为 0.5%。基于上述度量，我们可以 -6% 更高效地结合水文数据，对水电发电量有更切实的感受。 -11% ⚫ 基于上述框架，来水改善、调节性电站对水电的既有模型形成增量。 公用事业 沪深300 对于投资者而言，来水总是水电行业重点关注的问题之一，20-22 年是 罕见的三重拉尼娜，导致连续两年的枯水年，当前厄尔尼诺现象已出现 [Table_Author] 迹象，一季度雅砻江、金沙江等流域来水明显好转（23Q1 雅砻江流域 来水量同比+6.4%、金下乌东德水库来水量同比+7.1% ），汛期来水改 善可期。此外，调节性电站的增益效果更值得重视，雅砻江两河口、长 电六库联调可分别增发电量约 102/ 165 亿千瓦时，相比设计发电量增 幅达9.4%、5.6%，而增发电量仅增加少量可变成本，利润弹性更加显 著，同时通过调节丰枯水期电量，亦可实现平均电价的提升。此外，流 域梯级电站联合调度可保障汛期高水头的安全，进一步提升发电量。 ⚫ 电价上涨、成本下降、装机提升（含抽蓄电站），均挂钩了行业的盈利 空间。（1 ）电价可涨：水电电价机制中落地省区电价倒推和省内市场化 定价两种均可提升。跨省水电中锦官、白鹤滩送苏电价机制完善为“基 准电价+浮动电价”（锦官送苏电价较 19 年涨幅22.7% ）。近年来云南、 [Table_DocReport] 四川省内市场化交易电价持续上行，华能水电电价稳中有升。（2 ）成本 相关研究： 下降：占总成本六成的折旧和财务费用有望持续下降，长江电力、华能 公用事业行业深度跟踪:山东 2023-05-07 水电十四五期间均有折旧到期，通过还本付息、贷